国元国际-哔哩哔哩-BILI.US-用户运营仍具长板优势，商业化战略地位持续提升-220930

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　　用户规模稳步增长，收入端及利润端仍具挑战：
　　公司二季度实现营收49.09亿元，同比增长9.2%，营收增速处于历史低位；净亏损20.10亿元，调整后净亏损19.68亿元，调整后净亏损率为-40.1%。二季度公司在用户规模上仍延续着高质量增长，MAU达3.06亿，同比增长29%，DAU达8350万，同比增长33%，DAU增速连续两季度高于MAU增速，DAU/MAU比例由去年同期的26.4%上升至27.3%。
　　Story-Mode促进用户活跃，直播推动付费用户转化：
　　22Q2平台平均每月提交内容1320万份，同比增长56%，增长动能主要来自于内容创作者基数的持续壮大。22Q2平台每月活跃的内容创作者约360万，同比增长50%。Story-Mode实施以来，用户使用时长稳步增长，22Q2用户日均使用时长已达89分钟，相较去年同期有显著提升。在直播业务面临监管挑战的情况下，公司着力推动直播与PUGV生态一体化，激励更多的UP主成为主播。22Q2公司活跃主播数同比增长107%，推动月活用户的直播渗透率持续提升，直播业务月均付费用户同比增长近70%。
　　广告产品受市场认可，在不确定性中寻找确定性的增长机遇：
　　严格管控期结束后，公司广告业务恢复较好，二季度广告业务营收11.6亿元，同比增长10%。在广告行业整体受创的时刻，B站于危机中把握成长机遇，广告业务实现了逆势增长，广告市占率顺势攀升。公司在4月份推出了Story-Mode应用程序，为广告业务带来了新的增长机遇，Story-Mode的ECPM显著高于其他同类型广告。
　　降本增效将是未来主旋律，维持买入评级：
　　目前游戏版号重新开始发放将利好公司游戏业务，StoryMode引入创造更多adload，广告业务受宏观环境影响增速出现下降，但是单用户广告效率投放效率仍然在提升。相信2022年至2023年将是公司降本增效阶段，可以看到盈利能力明显提升。目前我们采用分部估值法，得出合理估值为75.2亿美元，对应目标价19.2美元，相较于现价预计有26.0%的升幅，维持“买入”评级。