招商银行-加息周期下中资美元债投资机会和策略展望-220927

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　　■中资美元债市场现状。中资美元债的发行主要集中在港联所。评级分布上，以无债项评级为主；由于海外评级机构相对国内评级机构更严格，同一主体在境外或被赋予更低的评级、增加发行人融资成本，加上港联所对上市债券并无强制评级要求，所以大部分中资美元债没有信用评级。行业分布上，金融美元债、地产美元债和城投美元债是最主要的发行方向，投资级中资美元债以金融和城投为主要行业，高收益中资美元债券中则主要是房地产，占比达60%。交易方式上，中资美元债以场外做市商交易为主，做市商提供活跃报价，而且中资美元债市场参与主体多元、投资策略差异性大，市场整体流动性较好、交易活跃。
　　■美债市场展望。投资级美元债受基准利率影响为主，主要是基准利率加流动性溢价；高收益债走势由中资美元地产债主导，发行人信用风险的差异决定其信用风险溢价。2021年以来美债利率随着加息预期大幅上行，投资级美元债到期收益率也明显上升带动信用利差走阔，投资级债券价格下跌风险有所释放，整体保护边际有所加大；但高收益级债券信用利差还在调整，价格下跌的底部尚难确定。展望来看，美国通胀基本见顶，但粘性仍较大；坚挺的就业数据为加息提供空间；预计美联储将维持强硬加息政策推升失业率、打击通胀至2%的目标。政策基准利率抬升至4.25-4.5%及以上的概率加大，加息周期进入后半程。短期市场对货币紧缩预期定价还未结束，但已进入尾声，预计美债10Y利率还将上行，但空间可能不大，高点或在3.8%。美国经济衰退风险渐行渐近，随着美国通胀趋势性下行及就业弱化的到来，美债10Y基准利率将下行，利差有望缩窄，美债价格有望回升。在基准利率水平较高的情况下，中资美元债收益率也将维持较高区间运行。收益率走势与基准利率贴合程度较高的投资级美元债配置价值逐步突显，当前是左侧配置/加仓中资美元债的一个窗口期。
　　■投资机会及风险因素。中资美元债收益率水平处相对高位，较中债具有票息优势。风险方面，从违约情况看，违约风险集中在房企，且行业风险还在上升。当前人民币仍有贬值压力，美元兑离岸人民币远期掉期为负，增加锁汇成本。如果流动性紧张，则存在推升流动性溢价的风险，但目前美债流动性尚且充裕。投资方向上，以城投债和金融债为主，规避高收益级地产债。配置策略，以投资级美元债持有到期的票息策略为主；中期维度市场利率可能从高位逐步回落，在信用违约风险可控的前提下，或可获得部分资本利得收入。