中信证券-一周研读：经济改善信号初现，耐心等待右侧时机-220930

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　　【耐心等待右侧时机】
　　近期市场调整既不是杠杆止损和产品赎回导致受迫性卖出的结果，也不是基本面和政策因素出现了方向性的变化，而是市场缺乏资金和共识的环境下，投资者拥挤的防御性交易在低迷的成交下放大了市场波动，当前建议保持仓位，耐心等待右侧时机。
　　【左侧信号初步显现，右侧时机仍需等待】
　　宏观因素压制市场情绪，调仓拥挤放大市场波动，估值低位增强市场韧性，市场成交、私募仓位、股债估值等左侧信号已经初步显现；与此同时，欧美快速加息和经济衰退的阴霾难散，国内政策仍处于观察期，经济恢复较缓慢，右侧时机仍需等待，最稳妥的入场时机预计在10月份。一方面，市场近期信心较弱，博弈交易开始退潮，市场成交再下台阶；机构集中调仓减仓，拥挤的防御交易放大了市场波动；沪深300当前动态P/E已经与2016年2月、2018年12月和2020年3月左右的水平相当，长期配置价值凸显：市场左侧信号已经初步显现。另一方面，美联储加息终点上调，欧美实际衰退渐近，海外因素扰动依然较大；被动贬值的人民币已偏离实际供需，中美经济相对趋势才是决定人民币汇率的核心变量，相对渐入衰退的美国经济，预计缓慢恢复的国内经济优势将日益明显；国内政策正处于效果观察期，高频数据显示经济恢复仍比较缓慢，右侧的入场时机还需等待。近期市场调整既不是杠杆止损和产品赎回导致受迫性卖出的结果，也不是基本面和政策因素出现了方向性的变化，而是市场缺乏资金和共识的环境下，投资者拥挤的防御性交易在低迷的成交下放大了市场波动，当前建议保持仓位，耐心等待右侧时机。
　　具体品种选择上，建议关注：①成长制造领域重点关注此前持续调整、明年有估值切换空间的半导体和军工当中的白马龙头，以及标签属性较弱、估值性价比仍较高的化工新材料。②医药行业重点关注具备较高性价比的中药，以及充分消化估值和对政策担忧的医疗器械。③冷门行业重点关注优质地产开发商、养殖产业链、电力、油运和油气机械等。此外，在外部科技领域制裁不断加剧的环境下，关注芯片、信创等自主可控领域的配置机会。
　　【扩内需系列：基建先行，地产紧随】
　　疫情扰动下经济承压，目前基建投资整体增速较高但建材数据相对疲软，地产投资仍显压力，稳增长政策或需进一步发力。一方面，政策性金融工具、专项债等财政类工具不断出台支持基建投资，行业景气度在下半年有望进一步上行，预计全年基建投资增速有望达到12-13%；另一方面，地产政策从信用、交付和销售三个方面入手，销售数据开始弱复苏，但投资走出低谷尚需时日。综合来看，相关政策不断出台的背景下，基建投资有望进一步上行，地产投资目前仍然承压，建材需求经历至暗时刻后，结构性机会有望逐步出现。
　　【股权激励新规对军工国企影响几何？】
　　2022年是“国企改革三年行动”收官之年，板块中企业的股权激励推进明显提速；在行业高景气下，资本市场对国企改革进程关注度提升。我们注意到交易所新规进一步加强对股权激励考核期的要求，同时央企上市公司对股权激励限售期要求更为严格，新规对军工央企决策未产生影响。结合股权激励新规和行业基本面，推荐（1）国企改革类标的，推荐中航沈飞、中航高科、航天电器、中航光电、航发控制；（2）军用集成电路，推荐紫光国微、振华科技，关注雷电微力、臻镭科技；（3）航空发动机，推荐中航重机；（4）沈飞产业链，推荐光威复材。
　　【房地产：活用利率政策工具，有效刺激区域需求】
　　人民银行、银保监会阶段性调整差别化住房信贷政策，将在部分城市阶段性显著降低首套房的利率水平，且降幅预计大于任何一次LPR下调或5月间按揭贷款利率的下降。我们预计，受利率下行，退货增加，基数走低等影响，四季度全国商品房销售额季度同比降幅将收窄到2%。
　　供给侧改革大势不变，需求侧稳定有利于融资通畅的企业。我们认为，拿地销售比的差异源于融资渠道通畅与否的差异，大企业未来市场份额和盈利能力将可能出现较大分化。按揭贷款利率的结构性下行，进一步验证了主要城市房价平稳的概率大，需求侧稳定有利于融资畅通企业的基本面。我们看好业绩对交易量最敏感的贝壳，看好融资渠道通畅的发展商，包括保利发展，万科A，华润置地、绿城中国、滨江集团和招商蛇口。
　　【房地产投资下行的结构和路径】
　　我们认为，在信用未明的情况下，企业采取缩表策略是明智的，却也是有代价的。缩表企业的货值在2023年之后会显著下降，盈利能力也可能进一步下降。企业压缩新开工的重点是非住宅，三四线和大盘，合作项目的工程进度可调节性更低。
　　主动缩表是明智之选，但也有明显的代价。大量企业的缩表，也意味着行业供给侧改革，剩下的公司盈利能力较高，市场份额提升较快。我们认为，部分蓝筹地产企业可能迎来持续的成长。我们看好行业供给侧改革，推荐保利发展、万科A、绿城中国、华润置地、滨江集团和招商蛇口。在房地产服务领域，我们看好业务直接和销售相关，且更重视盈利能力的贝壳，也看好关联方运营稳健，市占率提升空间很大的国资物管公司，包括保利物业，华润万象生活，招商积余和中海物业。
　　【鼎胜新材：战略前瞻+策略巧妙，电池铝箔龙头加速成长】
　　公司为国内铝箔行业龙头企业，具有超越同行的技术水平及产能优势，未来有望受益于行业供给紧张以及公司产能扩张带来的盈利增长。预计2022-2024年公司归母净利润分别为11.40/17.97/21.87亿元，对应EPS预测分别为2.32/3.66/4.46元/股，最新股价对应PE分别为26/16/13倍。给予公司2023年20倍PE，对应目标价约为73元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　【逐点半导体：手机屏显芯片隐形冠军，剑指科创板的上星之旅】
　　逐点半导体是显示芯片的行业领导者，早年已提出了独立显示处理器VPU（Visual Processing Unit）概念，是目前唯一一家专注于智能手机VPU领域的芯片企业。逐点也具备横跨“手机+XR+车载+投影仪”等多显示领域平台的潜力。伴随“游戏+视频”带动智能手机高质量显示需求，公司直击手机显示痛点，以MEMC专利技术为壁垒，并持续扩大手机生态朋友圈，成功进入了vivo、OPPO、一加、荣耀等国内头部手机厂商供应链。通过联手部分高端手机完成用户教育，今明两年有望进一步渗透国内一线手机品牌，迎来高速放量。借鉴盛美上海（688082.SH）的成功IPO经验，其美股母公司ACMR在分拆回A过程中获得重估，我们认为美国像素在逐点回A的过程中，伴随最快明年有望扭亏，在美股市场亦有望获得重估。