招商证券-山东路桥-000498-优势市场迎春风，多轮驱动后劲足-220930

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　　省内路桥工程施工龙头，优质资产不断注入：公司始建于1948年，品牌底蕴深厚，是山东省内规模最大、实力最强的路桥工程施工企业。公司以路桥施工为主，建筑业务占总营收的比例基本保持在95%以上。高速集团是公司的控股股东，持股55.69%。公司近年对集团的利润贡献逐年持续升高。2020年高速集团与齐鲁高速联合重组后，原齐鲁交通板块下属单位业务与公司存在业务重合的部分，有望作为优质资产注入。
　　优势市场迎春风，顺势而上正当时：公司立足于以高速公路施工为主的路桥建设业务。交通强国的背景下，相关政策暖风频吹。山东省十四五规划雄心勃勃。集团公司联合重组后，成为唯一省属高速公路建设主体。公司为其旗下施工业务承建的主体。十三五期间，来自于高速集团的关联交易总额约占公司销售总额的51%。高速集团计划，十四五新建、续建高速公路重点项目40个左右，总投资5200亿元。根据我们预测，十四五期间，来自集团的总关联收入有望超过2000亿元。未来，来自大股东的关联销售绝对值，将有望依托省内高速公路投资增长而不断成长，成为稳定的利润增量。在下游市场景气度高的时候锦上添花，下游市场不景气的时候雪中送炭。
　　疾驰路上，多轮驱动再助一臂之力：除了立足于传统的省内路桥市场，近年来，不断外延并购，开拓第二成长曲线。在市场方面，公司不断拓宽省外市场，在四川、云南等地业务取得突破性进展。业务方面，公司积极布局拓展1）公路养护：根据我们预测，2021-2025年，全国收费公路的总养护市场在3500亿元左右，来自集团内的总养护收入有望突破百亿；2）基建领域其他二级分项业务，如在城市升级改造中潜力巨大的市政工程、水利工程等业务：公司近年加快了外延并购相关领域的步伐，根据我们计算，2021这些公司约贡献27%的营业收入，19%的净利润。此外，伴随着公司业务规模提升，资金需求量也逐步增大。公司充分利用了融资渠道优势，积极实施各种融资手段，以提高公司的资金实力。今年拟发行50亿元可转债。
　　投资建议：公司立足路桥施工业务，在当前政策暖风频吹，大股东重组合并的背景下，省内订单有望成为稳定利润增量。此外，近年公司向省外及其他基建领域扩张的步伐加快，非传统业务项目增加。两个逻辑叠加，公司未来营收有望在高基数下保持较高增速持续增长。综上，预计公司22-24年EPS为1.75、2.24、2.87元/股，给予公司PE为6.48倍，对应2022年目标价为11.29元/股，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：基建投资不及预期、疫情反复影响、业务扩张不及预期、回款风险