光大证券-金科服务-9666.HK-2022年中期业绩点评：短期业绩承压，博裕要约收购经营独立性大幅提升-220928

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　　事件：2022H1公司营收同比减少0.89%，归母净利润同比减少31.9%
　　2022年上半年，公司实现营业收入25.65亿元yoy-0.89%；归母净利润3.57亿元yoy-31.9%；于2022年6月30日，公司拥有现金及现金等价物约39.36亿元；综合毛利率为26.5%，较去年同期下降6pct。
　　点评：第三方外拓发力保障规模增长，博裕要约收购经营独立性大幅提升
　　1）深耕西南区域，市场化外拓卓有成效：截至2022年6月30日，公司在管面积2.5亿平，其中西南核心区域在管面积达到1.25亿平，占总在管面积49.7%，区域密度进一步提升；合约面积3.74亿平，其中第三方来源占比约70.6%，上半年新增入场在管面积2130万平，其中83.8%为独立第三方项目，公司市场化拓展取得良好成效，优秀的外拓能力为公司后续规模增长提供有力保障。
　　2）业态布局均衡，短期业绩增速放缓：公司已完成191个城市布局，包括685个住宅项目和372个非住宅项目，具备全业态服务能力；上半年基础物业管理业务收入17.5亿元yoy+34%，由于疫情和消费低迷，部分业务如旅游服务等需求减少，社区增值上半年收入2.85亿元yoy-56%，部分社区增值业务模式由自营转为平台，保证盈利性，社区增值毛利率由去年同期35.7%提升至68.8%。由于地产开发环境变化，非业主增值服务规模收缩，上半年收入同比减少40.7%。
　　3）博裕资本全面要约收购，经营独立性大幅提升：2022年9月27日公司发布公告称，公司第二大股东博裕投资提出每股12港元（溢价33.04%）全面要约收购，截至公告日金科股份持有金科服务30.34%股权，博裕集团持有22.69%，要约股份为除博裕集团已持有股份和金科股份向博裕集团质押的16.51%金科服务股份外的所有股份，约3.97亿股，总代价约47亿港币，要约结束后仍维持金科服务港交所上市地位。博裕拥有丰富的投资和企业管理经验，有利于提升公司经营管理效率；展望后续，金科服务经营独立性大幅提升，受地产行业信用风险影响下降，有利于公司估值修复。
　　盈利预测、估值与评级：公司坚持区域深耕战略，第三方拓展能力逐步提升，业务间协同性高。但由于地产环境和疫情影响，非业主增值业务和社区增值业务发展受限制，业绩出现下滑，增值服务需求恢复有待进一步观察，我们谨慎下调公司2022-24年归母净利润预测至7.2/8.6/10.1亿元(分别下调50%/53%/55%）当前股价对应22-24年PE估值为9.8倍/8.2倍/7倍，已经较为充分反映疫情和房地产市场影响下业绩增速放缓预期；博裕要约收购完成后，公司经营独立性提升，经营效率进一步改善，但盈利修复有待观察，我们下调评级至“增持”。
　　风险提示：当前物管行业竞争加剧，第三方外拓或存在较大不确定性；收并购公司的经营效能提升幅度存在不确定性；股权架构变化对经营影响存在不确定性。