方正证券-华利集团-300979-战略有方、修炼内功，与优质客户共同成长-220926

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　　全球领先的运动鞋专业制造商。华利成立于20世纪90年代，为Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、UA等全球知名运动品牌提供开发设计与制造服务。截至21年末，公司产能超2.1亿双，客户结构较为均衡。17-21年公司营收保持20%以上增长，20年受疫情影响除外。其中，运动休闲鞋占比约85%，其余为户外鞋靴和运动凉鞋/拖鞋。创始人张聪源家族持股87%。
　　运动鞋履赛道高景气，制造商集中度较高。东南亚国家人力成本和环贸环境优势显著，逐步承接全球鞋履制造。头部玩家主要为台资企业，产能布局东南亚居多。头部运动品牌制造商主要为台资、韩资企业。运动鞋服行业高景气，品牌方竞争格局优异。品牌方对制造商严格考核，倾向于建立长期合作关系，且实施精简制造商策略，供应链呈头部集中趋势。
　　核心竞争力：稳交期+低成本+优品质+强研发+重ESG。交期：公司生产流程管控优异，具备快速且按时交付能力，近三年准时交付率99%。研发：公司重视研发投入，可根据品牌方的内涵、设计思路开发新鞋型、运用新材料、新工艺。成本：公司持续对生产线进行自动化改造，同时通过精细化管理提升人效。品质：19-21年产品合格率为99.993%，21年客诉仅8起。ESG：重视员工权益保护和职业发展、环境保护，契合品牌方可持续发展目标。
　　盈利预测和投资建议：公司在与现有客户共同成长的同时拓展高潜力新客户，此外在对现有工厂扩产的同时投资建设新工厂，未来几年有望维持较快增长态势。我们预计公司22-24年营收为210.2、258.8和314.8亿元，归母净利润为33.9、42.0和52.1亿元，当前股价对应22-24年PE分别为16.9x、13.6x和11.0。我们给予公司22年P/E 28x，对应合理价值81.2元/股。首次覆盖公司，给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：产能扩张进度不及预期；下游客户需求回落导致订单增速放缓；劳动力成本上升的风险。