天风证券-兴业科技-002674-乘时代东风扬产业专长，三极增长勾勒成长蓝图-220926

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　　丰富产品矩阵，布局汽车内饰打开第二增长曲线
　　兴业科技为中国制革工业龙头企业，主要从事天然牛皮革的研发、生产与销售，主要产品为鞋面用皮革、汽车内饰用皮革、包袋用皮革、家具用皮革以及特殊功能性皮革等。
　　在鞋面和包袋用皮革领域，产品定位中高端，合作百丽、森达、TIMBERLAND、哥伦比亚等国内外知名品牌客户。控股子公司宏兴汽车皮革主营汽车内饰用皮革，已与蔚来、理想等国内多家汽车品牌合作并已供应其多款车型。全资子公司的控股子公司宝泰皮革主营二层皮深加工，其产品为二层皮革和二层皮胶原产品原料。
　　2021年行业景气度恢复，基本面迎来拐点。2021年营收17.3亿，同增18.2%；归母净利1.8亿，同比增长56.9%。22H1受疫情影响营收7.4亿，同比减少7.8%；归母净利0.5亿，同比减少55.6%。
　　2021年毛利率持续增长至24.41%，同增5.58pct；归母净利率增长至10.5%，同增2.59pct。盈利能力持续提升。
　　传统行业需求回暖，新能源汽车高端化带动真皮内饰渗透消费升级需求下，天然皮革行业应用回暖，国产化升级迎发展机遇。
　　2021年皮革市场逐渐从疫情中恢复，皮革行业逐步回暖，销售收入同比增长8.33%达1.04万亿；利润总额同比增长2.5%达551.26亿。国货崛起带动行业国产化升级，天然皮革行业有望迎来全新发展机遇。
　　皮革行业企业单位数量处历史低位，龙头份额有望提升。截至2022年7月，中国皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业企业数量达8116家，数量虽有所回升，但仍处历史较低水平。皮革行业集中度持续提高，龙头企业在规模、渠道、成本、品牌等方面优势有望持续扩大。
　　新能源汽车销量崛起，中高端布局带动真皮内饰用量需求。国产新能源汽车快速增长，天然皮革性能突出但成本较高，多配置于中高端车型。伴随消费升级，国产新能源汽车布局中高端市场，真皮内饰有望获得有力增长点。
　　收购宏兴皮革乘新能源高景气，横向拓品类寻求新增量
　　切入汽车内饰赛道，新能源品牌订单有望快速放量。宏兴布局新能源汽车客户较早，是蔚来、理想、合众等汽车品牌的多款核心车型的内饰材料供应商，2021年宏兴收入1.28亿，净利润0.08亿。公司于2022年4月收购宏兴，受益于双方资源整合、相互赋能，其盈利能力有望提升。
　　本次收购一方面，使公司可快速切入汽车内饰用材料领域，由于企业成为汽车配饰供应商前需3-5年认证与评审期，宏兴可为公司取得一定先发优势；另一方面，双方原料皮、部分产线可通用整合，公司可提供资金、原材料等资源，打开宏兴此前产能限制，承接增量订单。
　　研发能力过硬，发力电子包覆皮革及家具用皮革等新领域。电子包覆皮对材料物理及化学性能要求较高，公司持续重视技术研发投入，经过项目攻关取得技术突破，成为全球唯二可做电子包覆皮材料的供应商之一，其技术具有稀缺性，2021年该产品销售达1500万，未来成长空间可观。
　　充分挖掘皮革价值，投资宝泰皮革厂
　　由于公司拥有资源及平台优势，可控制二层皮资源，且具有全产链的生产制造能力，可对二层皮原材料和加工工程进行有效控制，具备切入二层皮加工新领域的优势。公司投资宝泰皮革厂，将此前作为边角料售出的二层皮再利用，销售至宠物玩具、化妆品、食品添加剂等产业链领域，提升产品附加值与利用率。
　　首次覆盖，给予“买入”评级。
　　公司主要从事天然牛皮革的研发、生产与销售。主要产品为鞋面用皮革、汽车内饰用皮革、包袋用皮革、家具用皮革以及特殊功能性皮革等。
　　公司未来有望在做大做强主业基础上，围绕一张牛皮发力多个增长点。
　　其中：主业强化优势、稳健发展；下半年为皮鞋、箱包等需求旺季；未来将强化下游品牌的战略合作，以实现量稳价升稳健发展。宏兴落地第二曲线，新能源汽车真皮内饰龙头；目前已与国内多家汽车品牌建立合作关系，如蔚来汽车、理想汽车、金康问界汽车、合众哪吒汽车、吉利汽车等，并已供应上述主机厂多款车型。宝泰致力于提升二层皮价值，第三增长曲线可期。
　　我们预计2022-2024年EPS分别为0.70、0.89、1.06元/股，给予23年17x PE，对应目标价格15.2元/股，对应市值44.3亿。
　　风险提示：原材料价格波动；汇率波动；疫情反复；国际贸易风险；公司流通市值较小，近期曾出现股价异动。