华创证券-安井食品-603345-半年度业绩快报点评：产能释放规模效应凸显，火锅料行业品牌化加速-180715

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        事项：
        .  安井食品发布2018  年半年度业绩快报，实现营业总收入19.5  亿元，同比增长18.6%，实现归母净利润1.4  亿元，同比增长37.4%，扣非归母净利润1.2  亿元，同比增长35.2%。其中18Q2  实现营业总收入9.9  亿元，同比增长18.4%，归母净利润0.88  亿元，同比增49.7%；扣非归母净利润0.76  亿元，同比增51.3%，超市场预期。
        评论：
        .  规模效应叠加原材料成本下降推动Q2  业绩高增长。18Q2  公司收入同比增长18%，延续Q1  以来的快速增长态势。日前公司发行可转债拟募集资金5  亿元，用于年产15  万吨速冻食品生产线建设项目，随着前次和此次募投项目的投产，公司产能不足的紧张局面将得到有效缓解。公司产能逐步释放，我们预计公司18、19  年销量分别为39  万吨、45  万吨，同比增长均在15%左右。产能释放带动公司规模效应逐渐显现，同时Q2  猪肉等原材料价格维持低位（Q2  公司猪肉成本下降约10%），毛利率提升与费用率下降推动Q2  业绩高增长。
        .  火锅料行业品牌化加速，公司市场份额有望进一步提升。2017  年火锅料市场规模超过270  亿元，近五年CAGR  为5%以上。行业从增量时代发展到了存量时代，品牌竞争格局较为分散，2017  年前三位安井、海欣、惠发三家市场份额分别为9%、3%、3%。在消费升级背景下大众消费品品牌化趋势加速，未来中小企业在税收以及环保压力下将逐渐退出市场，行业集中程度将大幅提升。2013  年安井市场份额为6%，2017  年提升至9%，凭借供应链优势安井或将长期呈现领先格局。
        .  供应链优势打造坚固护城河。1）规模效应带来采购成本优势。2017  年公司火锅料销量达到24  万吨，安井凭借领先规模享有成本采购优势，且享有一定时间的账期；2）销地产模式带来物流成本优势。公司以销地产模式布局产能，目前全国已经有厦门、无锡、泰州、辽宁、四川、湖北六大生产基地，全国化布局给公司带来物流成本的优势；3）营销网络辐射全国，大单品战略有效聚焦。公司营销网络强大，驻外机构包括5  个分公司（厦门、上海、南京、合肥、北京）和30  多个联络处，形成辐射全国的营销网络，营销策略上也因地制宜，并且持续推进大单品策略，效果显著。
        .  投资建议：考虑到公司产能释放规模效应凸显，同时火锅料龙头优势地位稳固，我们上调公司盈利预测，预计18、19  年归母净利润为2.7  亿、3.4  亿（原预测值为2.6  亿、3.2  亿），对应PE32  倍、25  倍，参考可比公司估值，给予公司19  年30  倍PE，对应目标价46.7  元，维持“强推”评级。
        .  风险提示：产品价格不及预期