中泰证券-扬帆新材-300637-光引发剂成长路径清晰，中间体业绩弹性较大-180715

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        投资要点
        扬帆新材主要生产光引发剂907、巯基化合物等系列产品，是全球光引发剂及巯基化合物主要生产供应商之一。2017  年公司光引发剂收入占比41.1%，巯基化合物收入占比56.1%。光引发剂主要用于光固化材料中，而光固化材料（UV  涂料、UV  油墨、UV  胶粘剂等）广泛应用于PCB  电路板、微电子加工、造纸、显示、家用电器、木器加工、光纤通讯等行业。巯基化合物产品目前主要以中间体状态用于医药品、农药和染料制造。
        光引发剂907  全球龙头，复制产业链运营模式打造全产品方案提供商。公司产品907  的核心优势在于实现了从基础化工原材料（巯基化合物）到最终产品的全产业链生产优势，进而占据全球60%的市场。在光引发剂行业，公司目前进行产品束的横向延伸，拓充自己的光引发剂品种，当光引发剂品种达到一定程度之后，就可进行不同光引发剂的复配使用，进而从产品供应商变成方案提供商。更进一步，公司可更大范围地进军光固化配方产品市场，将树脂和助剂等市场也纳入延伸领域。对于单一光引发剂产品，公司打算复制907  的全产业链运营模式，在光引发剂的市场从横向和纵向维度立体打造公司综合竞争壁垒，未来发展值得期待。
        巯基化合物是公司核心竞争力的来源，将持续受益于环保趋紧和新品放量。公司通过多年的积累和发展，在巯基精细化学品制造领域形成了全球领先优势。光引发剂907  也是依靠巯基化合物等上游而称霸全球，且在目前中高端的光引发剂中有近三分之一的品种具备巯基化合物结构，因此公司具备独特的创新优势和潜力。目前环保助力中间体产品价格上涨，公司盈利能力和龙头的优势将会不断加强。加之公司巯基化合物多为定制中间体，新品若放量将带来较大的业绩弹性，18  年H1  的新品中间体放量是公司业绩高增的主要原因之一。
        公司做为国内光引发剂的龙头企业，产业链发展框架具有现实成功先例，且后续陆续丰富产品束来打造方案提供能力的发展思路清晰。加之公司具有巯基化合物的核心竞争优势，后续将持续受益于环保，且新型巯基化合物的不断放量有望持续提升公司产品结构和盈利能力。公司在光引发剂和细分中间体行业中具有较强稀缺性，加之业务延展性性较强，我们给予2018  年35  倍PE，维持“买入”评级。
        风险提示：产品价格大幅波动的风险、新增产能建设或不及预期的风险、下游需求或不及预期的风险。