华泰证券-元祖股份-603886-端午动销良好，全年有望超预期-180716

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        端午旺季动销良好，全年业绩有望超预期
        元祖股份以蛋糕、月饼和中西糕点为主要产品，产品具有明显的“馈赠礼品”属性，因此对宏观消费环境的变化较为敏感。2017  年公司端午节和中秋节的节庆销售占全年收入的比例分别约为35%和10%左右，因此端午节和中秋节等节日销售情况对全年业绩具有较强的指向性。根据渠道调研，元祖股份2018  年端午节期间实现约15-20%的销售额增长，其中粽子产品销售额预计增长25%左右，且由于需求旺盛，出现脱销断货的情况。我们认为今年在大众消费需求回暖的背景下，企事业单位员工福利消费的复苏有望使公司全年业绩具备超预期可能性，我们预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.01  元，1.18  元和1.36  元，维持“买入”评级。
        收缩期结束，净门店数量重回正增长通道
        12-14  年公司净店铺数量显著增长，从12  年底的535  家增长至14  年底的619  家，14  年以后则步入缓慢的店铺数量下降通道，15-17  年店铺数量分别为609  家、594  家和591  家。我们认为过去三年净店铺数量下降的主要原因在于：1.  电商及宅配的兴起使得单店辐射面积大幅增加，单店覆盖范围扩大至7  公里，此前布点过于密集的区域需关店调整；2.  政府动迁及政策影响下导致商圈转移、租赁政策变化等引起关店。我们认为18  年公司门店调整过度期即将结束，18  年公司计划新增60-70  家门店，我们预计18年底公司净店铺数量有望增加50  家左右，重新步入正增长轨道。
        现金流表现强劲，预收款与收入比例持续上升
        公司具有较强的卡券销售能力，现金流表现一直较为强劲，2013-2017  年公司销售商品、提供劳务收到的现金与收入之比平均为137%。18Q1  预收款规模上升至5.52  亿元，季度环比增加10%。公司以卡券销售为主的预收款项与收入之比一直处于上升通道，从2015  年的22%稳步上升至2017年的28%。我们认为在大众消费需求转暖的背景下，以企业福利为代表的卡券销售增长弹性较大，同时卡券销售面向的消费者群体的价格敏感度相对较弱，卡券销售将为公司提供强劲的现金流，并对公司的盈利能力产生正面影响。
        受益消费环境回暖，维持“买入”评级
        我们认为18  年大众消费需求回暖，元祖股份端午旺季动销情况良好，公司门店数量有望在2018  年重回正增长轨道，公司全年业绩具备超预期的可能性。根据我们的盈利预测，2018-2020  年元祖股份收入分别达到20.19亿元，22.51  亿元和24.86  亿元，分别同比增长13.59%，11.49%和10.47%；归属于母公司的净利润分别达到2.42  亿元，2.82  亿元和3.26  亿元，分别同比增长19.00%，16.61%和15.54%；EPS  分别达到1.01  元，1.18  元和1.36  元。考虑可比公司的估值水平，审慎考虑给予元祖股份2018  年28~29倍PE  估值，目标价范围为28.28  元~29.29  元，维持“买入”评级。
        风险提示：门店数量扩张不达预期；产品销售不达预期；食品安全问题。