光大证券-爱尔眼科-300015-投资价值分析报告：璀璨若晨星，时间之玫瑰-180716

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        ◆全球眼科医疗领导者，持续成长性突出。公司是全球最大眼科医疗集团，体内外有近250  家眼科医院在运营，网络覆盖内地各省、中国香港、美国和欧洲。公司营收、医院数、门诊量和手术量均全球第一，并遥遥领先。近10  年营收CAGR  高达34.17%，“好行业、好公司”造就tenbagger  殊荣）。
        ◆眼科医疗量价齐升空间巨大，公司一枝独秀。眼科医疗目前规模571  亿，资源下沉和消费升级驱动量价齐升，预计保持12~15%增长。民营专科连锁具备医师吸引力、资本、扩张动力和运营效率多重优势，而公司因持续的管理创新和机制创新先发优势，成长为最大的眼科医疗集团。
        ◆主力成长点：合伙人“省会+地级”医院进入收获期。公司区域优势中心医院规模、渗透率和盈利能力均最强，已成为其他医院运营锚定的标杆。而省会和地级医院在合伙人计划下快速提升R/GDP、R/POP  以及盈利能力，未来三年将进入业绩快速释放的收获期，成为公司成长的主要驱动力。
        ◆未来成长点：“县级医院+视光中心”开拓新蓝海市场。县级医院和视光中心分别承担公司分级连锁城市间和城市内的基层入口功能，是医疗资源下沉以及服务更多患者的流量入口。基于县眼科渗透率极低的现状及消费升级下眼保健的巨大潜力，县级医院和视光中心将成为未来的重要成长点。
        ◆优秀治理结构和管理创新是公司持续快速成长的基石。公司创业团队持股集中，利益与股东高度一致；多层次、广覆盖的员工持股充分激发了工作积极性；合伙人计划诚聚天下英才，以明确和高弹性的盈利前景调动核心骨干的积极性，搭配产业基金，大幅提升了公司扩张速度和投资效率。
        ◆好行业，好公司，公司璀璨若晨星，见证时间的玫瑰，维持买入评级。眼科医疗空间大，公司领先优势明显，连锁扩张可复制性强，中短期合伙人“省会+地级”医院进入收获期，长期有体外医院注入、县级医院和视光中心等成长点。维持公司18-20  年EPS  为0.44/0.59/0.78  元，同比增长40%/36%/31%，现价对应18-20  年PE  为77/57/43x。参照可比公司平均18  年PE  为76x，我们认为公司兼具盈利性和成长性双重优势，应享受溢价；利用绝对估值法（APV），我们上调目标价为40  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：扩张速度低于预期；医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；公立医疗医师收入大幅提升风险。