光大证券-长城汽车-2333.HK-2018年中期业绩预增点评：2H18E压力犹存，与宝马合作带来契机-180718

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        ◆中期业绩同比预增52.1%
        长城汽车公布中期业绩预增公告，预计1H18E  归母净利润同比增长52.1%至人民币36.8  亿元。
        ◆单月销量趋缓，2H18E  压力犹存
        1H18  公司汽车总销量同比微增2.3%至47.2  万辆；其中，哈弗H6/M6  同比增长4.7%至23.7  万辆（销量占比约50.3%），WEY  品牌VV5/VV7  分别约3.9  万辆/3.8  万辆（销量占比分别约8.3%/8.0%）。我们维持此前判断，1）长期看好WEY  的战略定位，但考虑到新品牌销量规模仍相对有限、品牌定位上移造成的制造成本费用增加等因素，预计公司主要利润贡献点依然来自于哈弗品牌；2）2H18E  车企分化进一步加剧，合资品牌下探/市场竞争或愈发激烈，哈弗品牌主力车型全新H6  销量/毛利率承压风险加大；3）新品牌/新车型上市等广宣费用或持续加大，预计对利润率有拖累影响。鉴于主力车型单月销量放缓的趋势，我们下调2018E/2019E/2020E  公司汽车总销量分别至101.4  万辆/100.8  万辆/102.1  万辆。
        ◆与宝马合作带来契机
        7/10  公司发布公告，长城汽车与宝马集团成立合资公司光束汽车（双方各持股50%）。光束汽车总投资约人民币51  亿元，规划初期产能约16  万辆，主要致力于研发制造销售新能源汽车/传统燃油汽车的整车与零部件、以及相关的进出口/售后等业务。我们认为与宝马集团的合作（包括进口车型国产导入/新能源电动化、以及新能源汽车新品牌的推出等），有望缓解长城的双积分隐患、加快其技术研发积累，符合自主向上转型突破/提振自主品牌溢价的大趋势，预计未来长期协同前景可期。
        ◆维持“增持”评级
        考虑到2H18E  销量与毛利率承压风险，我们下调2018E/2019E/2020E  归母净利润分别至人民币68.7  亿元/85.8  亿元/88.3  亿元，我们下调DCF  目标价至HK$5.98（对应约6.8x  2018E  PE），维持“增持”评级。
        ◆核心风险提示  销量/毛利率承压风险；新车型销量/毛利率爬坡不及预期；营销等费用扩大；WEY  品牌转型切换不及预期；新车上市不及预期等。