东兴证券-国睿科技-600562-事件点评：系列报告之三，国睿子集团成立前瞻-180718

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        事件：
        科技决定未来，科技股是A  股第一方阵，军工科技股则是第一方阵中的先锋。我们认为，市场对军工科技股的价值认识和发掘仍显不足。这是我们国睿科技系列报告的第三篇。
        观点：
        .  国睿子集团呼之欲出。
        今年6  月8  日，国睿科技大股东中国电科14  所所长胡明春在中国电科微信公众号发表了署名文章——《绘就发展蓝图，擦亮网信主力军新名片》。其总体结论是：14  所军品的主导方向是联合作战体系，民品主导方向是智能制造、轨交自动驾驶和高端芯片。电科14  所组建国睿子集团呼之欲出，上市公司平台承载着国有资产倍增效应的使命，最终目标是整体上市。
        文中对组建“国睿子集团”的工作安排如下：
        .  完成实施方案、注册工作和股权划转，建立子集团现代企业治理结构和组织架构。
        .  创建并持续完善子集团管控机制。
        .  创新探索员工持股、岗位分红、科技成果转化、股权激励等体制机制改革。
        .  充分发挥上市公司作为子集团改革发展核心平台的作用，通过高效的资本运作，逐步整合行业优势资源，做大做强子集团主业，实现国有资产的倍增效应。
        .  按照产业发展布局，对下属企业、资产进行规范性梳理和优化，进一步加强全面风险管理体系建设，为最终整体上市做好准备。
        说到国睿集团就不得不提同属于中国电科的海康子集团。海康子集团隶属于电科52  所，旗下拥有海康威视和凤凰光学两家上市公司。于2013  年成立的海康子集团成功的把握了平台优势，其上市公司海康威视在资本市场中不断飞速成长，如今已经突破3000  亿市值。海康威视充分吸收了子集团在行业中的竞争优势，并且借助资本市场的力量，市值在数年内增长超过11  倍。
        在海康威视的发展过程中，海康子集团旗下的产业投资基金不断孵化优质资产，择机注入海康威视，使得海康威视不断扩大业务领域并长期处于行业竞争龙头地位。宁杭两地不分伯仲，海康集团的成功经验为国睿子集团提供了学习的榜样。
        目前国睿子集团中拥有优质的控股公司，例如南京轨交、国睿中数和南京美辰等，国睿中数和南京美辰都是研制芯片的高科技公司。在贸易战的大环境下，发展国产芯片的需求迫在眉睫。而国睿中数研制了我国目前最先进的DSP  芯片“国睿1  号”和“国睿2  号”，并且“国睿3  号”芯片也在研制的进程中。可以说国睿系列DSP  芯片在目前和未来都将获得大量的需求。
        在一论国睿科技中我们已经介绍了国睿系列芯片的性能，国睿中数的价值不言而喻。南京美辰同样是研制芯片的企业，主要从事高端射频模拟芯片和光通信芯片的研发。
        在二论国睿科技中我们介绍了国睿科技在5G  通信研发中发挥了重要的作用，而南京美辰可以为中兴、华为等公司的基站提供射频器件里的射频模拟芯片。也就是说，在自主可控的背景下，南京美辰将成为可提供与国外芯片相媲美的高端芯片公司。
        资产注入后市值空间估算。
        中国电子科技集团公司为继承合并原信息产业部  47  家直属研究院所及有关高科技企业组建而成的军工集团，主营军民用大型电子信息系统的工程建设，重大装备、通信与电子设备、软件和关键元器件的研制生产。2017  年中国电科集团实现主营业务收入  2041.8  亿元，同比增长  8.2%，实现利润  203.7  亿元，同比增长  17.2%，净资产总额  1619.8  亿元，经济增加值  EVA  同比增长  25.2%。
        从最新的数据上看，我国军工企业的资产证券化率平均在  35%左右。中国电科资产口径的资产证券化率是  29%，营收口径是  34%，而利润口径的资产证券化率达  58%。
        我们可以分三种情况讨论未来  14  所资产注入后国睿科技市值增长的空间，分别为三分之一、二分之一和全部资产注入。
        前提假设如下：根据  2015  年的公开数据并按一定的增长率计算，我们预计14  所  2018  年净利润为  19亿元。如果以  15  倍左右的  PE  注入资产，二级市场给予  40  倍  PE。
        估算结果：当注入三分之一  14  所资产时，国睿科技的市值增长空间约为250  亿元，当注入二分之一资产时的增长空间约为  380  亿元，最后当全部注入上市公司平台时预计增长  760  亿元。假以时日，“千亿国睿”的时代也可能即将来临。
        结论：
        我们预计公司  2018-2020  年归母净利润分别为  2.2  亿元、2.4  亿、3.1  亿元，同比增长  27%、11%、28%，EPS  分别为  0.45  元、0.50  元、0.64  元，对应  PE  分别为  48X、44X、34X。给予公司“强烈推荐”投资评级。
        风险提示：资产注入进度不及预期，雷达订单不及预期。