光大证券-片仔癀-600436-2021年半年报点评：渠道拓展强劲，片仔癀系列量利齐升-210822

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事件：公司公布2021年中报：上半年实现营业收入38.49亿元（同比+18.56%），归母净利润11.15亿元（同比+28.96%），扣非归母净利润11.15亿元（同比+29.92%）。

EPS1.85元。

经营活动产生的现金流量净额为2.83亿元，同比减少48.23%，主要系报告期末公司的定期存款增加所致。

业绩增长超市场预期。

点评：二季度增长超市场预期，片仔癀系列量利齐升：2021Q1、Q2单季度营业收入20.02/18.47亿元，同比+16.76%/+20.57%；归母净利润5.65/5.50亿元，同比+20.84%/+38.54%；扣非归母净利润5.60/5.55亿元，同比+21.02%/+40.32%。

公司上半年经营业绩明显恢复，单二季度加速增长，且利润增速明显快于收入。

分产品看，肝病用药（主要是片仔癀系列）营收实现17.08亿元，同比增长26.47%，毛利率提升1.39pp至80.89%，片仔癀系列量利齐升驱动业绩高增。

此外，心血管用药、呼吸系统用药和其他贡献营收0.45亿、0.13亿、0.52亿，分别同比增长3173.51%、59.55%、130.97%，主要与公司2020年7月出资控股龙晖药业51%的股权并获得安宫牛黄丸、西黄丸及养阴清肺糖浆等中药名方有关，经过一年时间整合开始放量销售，成长可期。

同期，化妆品、日化实现营收4.32亿，同比下滑4.55%，首次出现负增长，料与去年疫情背景下公司加大广告和促销力度导致高基数有关。

食品板块实现营收0.18亿，同比增长167.39%。

成本费用管控能力增强，经营效率显著提升：2021H1公司毛利率同比提升3.49pp至49.80%，净利率提升2.34pp至28.98%，期间费用率下降了0.4pp至12.71%，盈利能力显著提升，费用控制情况良好。

分行业来看，医药行业毛利率同比提升4.09pp至47.46%，化妆品、日化毛利率大幅提升5.45pp至69.54%，营收占比较小的食品业毛利率减少7.72pp至6.79%。

公司整体经营形势向好，规模发展下的成本管控能力和经营效率显著提升。

销售渠道拓展强劲，北方地区持续发力。

公司上半年加速拓展销售渠道，截至2021年6月，公司官网显示在册体验馆数量为331家，相比2020年底增加了71家，而2020年全年增加了69家体验馆，体验馆开店势头强劲，营销网路布局加速。

半年报显示，公司东北、华北和西北地区增长迅猛，营收同比分别增长78.51%、53.37%和45.79%，总营收占比提升2.07pp至8.30%。

公司持续加大北方薄弱市场的开拓与发展，效果显著。

同时，公司也强化了市场策划能力，发货节奏预计得到提速。

据第一财经调研显示，今年以来厂家发货从以往的按季度发货正改为按月发货，公司对终端的调控力度增强。

新任董事长上任，“一核两翼”大健康战略稳步实施。

公司4月8日公告新任董事长为潘杰先生，潘杰先生自从1999年担任片仔癀集团公司副总经理，2014年后在公司第一大股东漳州市九龙江集团有限公司任董事长、党委书记，有望为公司发展带来新的思路和跨越。

公司在夯实医药制造业的基础上，继续加强日化及保健食品两翼，片仔癀系列产品凭借绝密配方和生产工艺，叠加近年来持续完善的销售渠道，持续扩大品牌势能。

此外，公司积极布局经典名方，在研多种产品，扩充产品管线，推进渠道销售。

护肤品方面终端销售良好，食品经过2019年品类调整也恢复快速增长。

未来期待化妆品子公司分拆上市，大有可为。

盈利预测、估值与评级：片仔癀具备天然护城河，长期发展空间广阔，且产品价格伴随购买力提高与成本上升，有保值增值属性。

维持2021-2023年EPS为3.34/4.03/4.84元，当前股价对应PE为104/86/72倍。

公司品牌价值持续提升，片仔癀系列、日化业务将双翼齐飞，维持“买入”评级。

风险提示：“一核两翼”进展低于预期，片仔癀锭剂控货超预期。