中泰证券-天立教育-1773.HK-西部K~12明珠，可复制的高品质办学-180721

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        投资要点
        公司是我国西部地区领先的民办教育服务提供商，主要提供K-12（幼儿园到高中）教育服务，以及学前和K12  培训。学校网络覆盖我国8  个城市，共拥有13  所K-12  学校（管理6  个幼儿园学段、8  个小学学段、6  个初中学段、4个高中学段）、11  所培训中心及4  所早教中心，主要分布于四川省二三线城市。截至2017  年秋季学期末，K-12  学校的在校人数达到2.09  万人，根据Frost&  Sullivan  统计，公司为中国西部地区第二大K-12  民办学校运营机构，市场份额0.3%。
        办学质量高，品牌优势明显。旗下K-12  学校中高考成绩优异，在四川省属于第一梯队，高考录取率超过90%、一本率超过70%。生师比低于13:1，整体低于全国平均水平，保证较高的教学质量。拥有负责制定、更新、改善课程及课程材料的教研团队。
        具有标准化复制的能力和经验。对于托管学校，公司一般委任校长，并管理课程设计及教材选定，以监督自有学校相似的方式监督托管学校教学活动。对于自建新学校，一般会派出校长、招生主任、总务主任、财务主任等组成的团队，由建设学区到达到开办标准一般只需要6~12  个月。2015~17  年连续三年，公司每年新增自有K-12  学校2  所，体现了标准化复制的能力。
        未来发展潜力：校网扩张进一步带动学校人数提升。根据已经签订的协议，预计2018/19/20  年自建+扩建+托管6/5/1  所K-12  学校，新增学额1.87/1.60/0.46个，为学生人数增长打开空间。现有K-12  学校有两种运营模式，一种自建自营，另外一种为托管；未来公司将打造三种运营模式：自建自营、租赁自营和托管，其中将以自建自营为主。
        投资建议：公司办学质量高、成绩突出，旗下K-12  学校在四川省属于第一梯队，具有较强的品牌优势。具有标准化复制的能力和经验，有望在四川省内外的二三线城市扩张学校网络，进一步提升在西部K-12  教育的市场份额。预计2018/19/20  年EPS  为人民币0.09/0.13/0.18  元，假设汇率1HKD=0.81RMB，即0.11/0.16/0.22  港元。目前市值66  亿港元，对应2018/19/20  年估值28x/20/14x，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：学校网络扩张不达预期，以致学校学额增长不达预期；自有学校、培训、早教招生情况不达预期；自有学校、培训、早教学费提价不达预期。