民生证券-证券行业2018年中期投资策略：经营环境收中有放，优质资源倾斜大型券商-180716

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        报告摘要：
        2018年以来证券行业经营承压，经营数据同比下滑
        2018  年证券公司业绩承压，业绩下滑主要原因在于股权融资规模下滑导致投行业务下滑，一季度上市券商投行业务收入同比-29%，同时股票质押新规落地影响新增交易活跃度，一季度上市券商信用业务收入同比-25.6%。1-6  月可比上市券商净利润同比-21%，仅中信证券、申万宏源2  家实现了净利润的同比正增长。
        整体经营环境收中有放，优势资源倾斜大型券商
        今年是金融行业监管落地较为密集的年份，控杠杆、防风险、服务实体经济是金融业主旋律。监管收紧的同时有增量放开，如CDR  业务快速推进、资本市场对外开放进度超预期等。目前券商现有的债承、股票质押、两融、自营等业务开展规模依照分类评级以及净资本水平，场外期权业务更是要求仅AA  级证券公司比照一级交易商。业务开展挂钩分类评级、净资本水平，行业集中度或将进一步提升。
        CDR业务将提振券商承销保荐收入，首批试点利好大型优势投行。
        CDR  发行保荐与承销对于券商的投行实力、海外业务经验等要求较高，试点期间创新企业可自主选择的10  家证券公司也均为大型综合券商。近年通过CDR  上市A  股的独角兽企业总估值有望达到3  万亿元，按照3-5%的发行比例，预计未来发行总规模将达到900  亿-1500  亿元，占比2017  年全年IPO  募集资金金额比重达到39%-65%；按照5-7%的承销保荐费率将形成45-105  亿元的增量收入，能够达到2017  年全行业主承销净收入的12%-27%。
        股票质押风险可控，不应过度担忧
        根据年报数据，上市券商整体股票质押业务坏账计提比例约为0.5%，在此计提比例下，减值准备计提占比净资产的比例约0.3%。悲观情况假设，若上市券商股票质押余额全部按照5%-10%比例计提坏账，减值准备计提占比净资产比例仅为2.6%-5.2%，故我们认为平仓风险对净资产的影响可控，不宜过度悲观；履约担保比例方面，绝大多数上市券商的履约担保比率在200%以上，明显高于平仓线水平。
        投资建议
        综合考量证券行业经营环境，券商下半年业绩或继续呈现分化，大型券商的业绩稳定性、确定性强于行业整体，建议从业绩确定性、正向事件催化、估值水平以及是否存在负面担忧情绪三方面遴选标的，我们推荐中信证券、华泰证券，给予“推荐”的投资评级。
        风险提示
        IPO  过会率不及预期；CDR  发行进度不及预期。