中泰证券-中国铁建-601186-深度研究：强进取心，高性价比-180722

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        投资要点  
        综合型建筑巨头：公司系中国乃至全球最具实力、最具规模的国资委旗下特大型综合建设集团之一，公司业务涵盖工程承包、勘察设计咨询、工业制造、房地产开发、物流与物资贸易等诸多领域，具有科研、规划、勘察、设计、施工、监理、维护、运营和投融资等完善的行业产业链
        订单储备历史最好，结构稳定性高：中国铁建  2017  年新签订单规模高达  1.51万亿，2016-2017  年复合增速  26.1%，截至  2017  年末，公司在手未完成订单2.4  万亿，订单保障倍数创历史新高，为  3.52  倍，订单储备历史最好。工程板块作为公司的主营业务，经过多年的结构调整，横跨房建、基建、国际工程，已经形成集铁路、公路、城轨、房建、市政、水利水电、机场码头等诸多领域于一体的多元化布局。公司订单结构已经摆脱了铁路独大的局面，各细分领域的此消彼长，在一定程度上保证了订单增长的稳定性
        五大板块齐头并进，盈利能力持续提升：工程施工与勘察设计业务逐渐进入订单结转高峰，收入将持续提升；房地产业务方面，公司  2016-2017  年销售复合增速  36.7%，2018  年上半年销售延续高速增长，2017  年公司地产业务计提14.9  亿的资产减值，夯实资产质量，未来两年利润有望快速提升；物流与物资贸易业务经历了  2014  年钢贸事件冲击后，2017  年进入恢复性复苏周期，随着市场规模不断扩大，公司作为全国最大的工程物资物流企业有望达到甚至超越巅峰水平；工业制造业务最近两年订单复合增速高达  31.4%，但受制于产能限制，收入增长乏力，公司目前已经积极进行扩产，工业制造业收入有望进入上升周期；得益于业务结构的持续优化，公司盈利能力不断提升，一方面公司积极拓展勘察设计、房地产、工业制造、金融等高毛利业务，另一方面公司对传统工程施工业务结构也进行调整，高毛利的公路、城轨、房建收入占比不断提高，毛利率较低的铁路工程占比持续下降
        管理改革深化，运营效率不断提升：最近三年公司在积极扩张业务的同时，不断深化管理：首先优化管理构架，缩短管理链条。公司在  2015  年完成四级法人的整合撤并，截至  2017  年累计压缩法人单位  192  个；其次，加大资源整合。2015  年成立  6  家专业化子公司，2016  年重组中铁建华北和中铁建重庆公司，构建投融资平台体系，2017  年组建包括中铁建华南建设有限公司在内的  6  大公司；最后公司持续整治亏损企业、亏损项目，推进项目标准化管理。管理改革深化，公司运营效率不断提升，2017  公司管理费用率降至  3.83%，在建筑央企中仅高于中国建筑
        降杠杆决心大，业绩释放动力强：按照国资委的要求，到  2020  年需要将资产负债率降至  75%以下，2017  年公司资产负债率为  78.3%。公司  2016-2017  年承接较大规模的  PPP  等投融资项目，开工率约在  70%左右，财金  23  号文发布在一定程度上限制了原有的  PPP  出表模式，部分  PPP  的并表对资产负债率表产生一定冲击；降杠杆既是压力也是动力，从公司目前的思路来看，一方面积极通过权益性融资，上半年公司发行永续债  70  亿，积极筹备子公司铁建重工  H  股上市。另一方面积极推进施工进度，压缩周期，降低资金占用，通过利润的释放做大净资产。另外公司在承接  PPP  项目时，优先选择高回报率、可出表项目，提升投融资项目的质量。
        预计公司未来两年收入增速分别为  11.5%、12.6%，归母净利润增速为  22.9%、19.7%，EPS  分别为  1.45、1.74，对应  PE  为  5.9  倍、5  倍。公司业绩高弹性、高确定性、低估值，性价比高，首次覆盖给予买入评级！
        风险提示：固定资产下滑风险、地方债务风险、订单失速风险