天风证券-策略·专题：如何挖掘盈利强、可持续、估值合理的好公司？-180721

《天风证券-策略·专题：如何挖掘盈利强、可持续、估值合理的好公司？-180721（13页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《天风证券-策略·专题：如何挖掘盈利强、可持续、估值合理的好公司？-180721（13页）.pdf（13页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        在上一篇报告《“好公司”与“便宜的好公司”，谁更胜一筹？》中，我们对比分析了由ROE  和PB-ROE  策略分别构建出的“好公司”和“便宜的好公司”，结果显示单一的ROE  策略长期来看具有高收益低波动的特征。然而，单个ROE  指标存在明显的缺陷，对此，本文将进一步讨论，并构建以ROE  为核心的财务指标体系。
        1、以ROE  为核心的财务指标体系：盈利强、可持续、资产优、估值合理。
        （1）关于ROE  的不足、优化以及指标体系建立。价值投资的核心是要挖掘出：盈利能力强、可持续、估值合理的好公司。单一的ROE  指标也存在一些不足的地方，主要有：1）单个ROE  指标未能体现公司盈利的趋势；2）高ROE  可能来自财务杠杆；3）未考虑经营现金状况；4）未考虑资产质量；5）可能已过度price  in。因此，我们以ROE  为核心，加入其他财务指标进行优化：1）针对第一个问题，加入ROE  趋势分析，参考毛利率和净利润增速的变化来讨论；2）针对第二个问题，加入ROIC  和负债率的分析；3）针对第三个问题，加入净经营现金流；4）针对第四个问题，加入商誉占比；5）针对第五个问题，加入PE/PE  分位或PB/PB  分位。
        （2）盈利能力的补充：ROIC  鉴别“真成长”与“伪成长”。ROE  衡量的是企业能为股东带来多少回报，站在股东角度；而ROIC  衡量的是企业所有投入能带来多少回报，反映的是企业创造价值的能力。只有ROIC  超出WACC  的成长，才是真正有意义的成长，一般取7%-8%即可。但其实，如果我们限制了高ROE+低负债率的条件，选到的个股ROIC  水平一般也较高。
        （3）盈利持续性：ROE  趋势是核心，结合毛利率与业绩增速变化来分析。第一，ROE  的趋势变化是否对应着股价的相应变化？ROE  的趋势代表权益回报率的走向，反映股权投资价值的变化，不管是大盘指数、行业指数还是个股，其长期走势与ROE趋势均是一致的。第二，毛利率的变化很多时候要早于ROE  的变化，特别是对成本弹性大的中游行业和有定价权的下游行业。第三，净利润增速是公司业绩变化最直观的衡量指标，但增速的波动较大，且往往市场表现与业绩增速并不存在严格的线性关系。因此，在选股指标中，对于净利润增速的考量，我们倾向于筛选当季的增速较上一季度有回升的公司，即更看重拐点的变化。
        （4）排雷指标：现金流、负债率、商誉比。排雷指标，但不宜过分限制。剔除净经营现金流长时间为负、商誉占比过高、负债率过高的即可。
        2、财务指标选股策略的回测分析。
        （1）本文建立的财务指标选股体系，选股方向在于：寻找盈利高且趋势确定向上的标的。从盈利能力、持续性、估值和资产质量四个维度，将基准组合的参数设定为：①ROE>10%且ROE<60%；②  ROE  连续两季度回升、净利润增速回升（单季度）、毛利率回升（单季度）；③负债率<60%、商誉比<10%、正的经营现金流；④PE<50  且PE  历史分位<50%。2009  年5  月至今，基准组合年化收益率24.1%，同期沪深300  年化仅2.5%。且相比沪深300  的胜率达79%。
        （2）接着，改变组合的单因子来探讨其有效性。有以下结论：1）盈利质量。ROE衡量股权价值最简单有效的指标；在高ROE+低负债率的条件下，ROIC  这个指标可以不考虑。2）盈利趋势。ROE  连续两季度回升是相当有效的指标，而净利润增速的回升和毛利率的回升可强化对ROE  回升趋势的判断。3）资产质量。商誉比和负债率对回测结果虽影响不大，但考虑到当前的金融环境和监管导向，仍是非常必要的排雷指标。4）估值。使用PE  值或PB  历史分位，可以适当放宽。
        （3）从行业角度看，选股结果中，分布于医药、化工、汽车、电子、机械设备和食品饮料等行业的标的数量居前。从个股角度看，海螺水泥、北新建材、五粮液、诺普信、尖峰集团、涪陵榨菜等个股入选的次数居前。
        风险提示：海外不确定因素，宏观经济风险，公司业绩不达预期风险等。