财通证券-益丰药房-603939-跟踪简报：进军华北，规模效应更强-180723

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        益丰药房收购河北新兴大部分86%的股权
        7月13日，公司公告拟发行股份及支付现金购买新兴药房86.31%股权，股权作价为13.8亿。其中，新兴药房48.96%股权的交易价格为7.8亿，以现金方式支付；37.35%股权的交易价格为6.0亿元，以发行股份方式支付，价格为42.43元/股。
        新兴药房在河北是第二龙头，成长空间巨大
        新兴药房成立于2002年，自设立以来一直专注于中西成药、中药饮片、保健品及医疗器械等的直营连锁零售业务，目前在河北省及北京市拥有462家直营门店，2017年销售超过9亿元。经过多年发展，新兴药房是河北省内第二大连锁药房企业。新兴药房主要从事药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用品等的连锁零售业务，子公司河北新兴作为公司内部集中采购平台，兼顾少量对外药品批发业务。
        根据专业医药数据研究机构中康CMH监测数据，2017年河北省药店零售市场规模为173.00亿元，新兴药房在河北省的零售业务收入为82,437.14万元，据此计算，新兴药房在河北省药店零售市场的市场份额为4.77%。通过查询国家企业信用信息公示系统及大众点评网相关信息，河北省区域市场主要竞争者所占市场份额总体比例较低，包括新兴药房在内的主要参与者占据河北省药店总数的比例为11.11%。省内以河北神威大药房（717家药店），新兴药房（453家药店），龙马医药（386家药店）以及华佗药房（369家药店）为绝对龙头。
        河北省内零售药店集中度低，行业较为分散，有进一步提升空间。同时，截止2017年11月，全国药品零售连锁率为50.5%，仍有进一步提升空间。新兴药房在北京市的门店数量为9家，市场份额及门店家数在北京市较少。以区域市场医药零售规模与当地GDP比值测算，北京市和河北省比值分别为0.32%、0.38%，分别位列第20名和第26名，低于上述30个省市的中位数0.42%，未来河北省和北京市医药零售业仍有进一步提升空间。
        新兴药房近期业绩优异  
        2016  年、2017  年及  2018  年一季度，新兴药房的营业收入分别为  69972  万、90492万、24926  万，扣非归母净利润分别为  3501  万、4382  万、3501  万。业绩承诺  2018年度净利润不低于  6,500  万元，2019  年度净利润不低于  8,450  万元，2020  年净利润不低于  9,950  万元。净利润指标的公司合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润。相当于承诺期内的业绩增速约为  48.33%，30%，17.75%。并购后，能够和益丰药房协同发展，这能够显著增加公司的业绩。
        益丰药房规模效应进一步加强  
        本次收购完成后，公司门店将从  2328  家增加到  2790  家（其中加盟店  95  家）。经营版图原来有中南地区（湖南省、湖北省、广东省）和华东地区（江苏省、上海市、浙江省、江西省），现又扩展了华北地区（河北省、北京市）。扩大了公司在全国的布局，进一步提高了市场竞争力，有利于公司实现规模效应，进一步发挥成本优势。
        新兴药房在河北省内有较完善的布局，益丰药房输出管理，与其协同发展，将会大大地促进新兴药房在河北省内的竞争优势，能够加快在区域内的布局，更快地提高市场的份额，扩大公司的规模，提升持续经营的能力。新兴药房的业绩承诺指标达成将会带来并表后，公司业绩丰厚，并且看好后期业绩能力不断深化。
        盈利预测与投资建议  
        暂不考虑股权激励费用摊销及新兴药房收购事项，若不考虑新兴药房并表因素，我们预计公司  2018–2020  年实现营业收入分别为  62.5  亿、81.2  亿和  105.3亿元，归母净利润分别为  4.0  亿元、5.2  亿元和  6.7  亿元，分别同比增长  27.6%、29.6%和  29.2%，折合  EPS  分别为  1.10  元/股、1.43  元/股和  1.85  元/股，分别对应估值  58.9  倍、45.5  倍  和  35.2  倍；给予增持评级，目标价  66.0  元。
        假设  2018  年  8  月末现金支付的第一次付款完成，标的资产开始并表，2018  年并表  4  个月，我们预计公司  2018-2020  年实现归母净利润分别为  4.22  亿元、6.04  亿元和  7.72  亿元，分别同比增长  34.6%、42.4%和  27.8%。