中信证券-华润电力-0836.HK-2021年中报点评：新能源加速助推业绩超预期，估值重塑在路上-210823

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上半年实现归母净利润51.05亿港元，新投产风光项目普遍高质、财务费用节约、运营效率提升等共促业绩超预期。

可再生能源在整体净利润中占比H1录得创纪录的84.9%，转型新能源且拓展顺利使得公司有效回避煤价波动对整体业绩的冲击；公司已成长成为新能源市场核心运营商，估值体系正在重塑且安全边际突出，维持“买入”评级，上调盈利预测并上调目标价至25.80港元。

新能源高增助推H1业绩超预期。

公司上半年实现营业收入426.72亿港元，同比增长36.0%；实现归母净利润51.05亿港元，同比增长12.7%；折算EPS1.06港元。

公司H1业绩超预期，因新投产风光项目高质、财务费用节约、运营效率提升等因素共促。

此外，公司宣布派发中期股息0.25港元/股。

H1可再生利润高达44.7亿元，在整体利润中占比高增至84.9%。

用电需求旺盛助推公司H1火电售电量增长17.7%，高煤价环境下公司销售电价折扣幅度收窄，H1煤电综合售电价格同比增长3%；公司H1入炉标煤单价同比增长29.8%至人民币813元/吨，燃料成本高企对公司火电业务利润侵蚀明显，公司H1不含汇兑损益的火电板块净利润同比下滑51%至7.97亿港元。

公司去年新能源投产密集且项目质量较高助推2021H1风电售电高增49.9%，电量高增及人民币相对港币强势助推2021H1可再生能源营收高增58%至101.8亿港元，电量高增、新项目高质、融资成本下降、汇率等共同助推2021H1不含汇兑损益的可再生能源净利润高增68.8%至44.7亿港元。

传统及新兴两大板块此消彼长，使得可再生能源在整体净利润中占比H1录得创纪录的84.9%。

在煤价创下多年历史新高背景下，转型新能源且市场拓展顺利使得公司有效回避高煤价对整体业绩的冲击。

资源及模式等塑造优势，属性切换助公司估值重构。

火电+风光的开发运营模式和央企身份助公司在当前新能源大发展期竞争优势突出，我们预计2025年末，公司可再生能源装机将到51.4GW，“十四五”期间CAGR高达32.0%。

2020年，公司风光装机在国内风光市场份额为2.0%，我们预计2021~2022年公司在风光装机市场的份额占比将增至2.8%和3.3%，新能源运营龙头地位将进一步夯实。

从装机结构、利润构成、成长动力等核心指标看，“十四五”期间可再生能源成为公司基本面决定因素而火电降至从属地位，推动公司属性从强周期转变为高成长公用事业股，公司相应能够享受估值扩张红利。

风险因素：煤价大幅上升，风光发展低于预期，补贴发放低于预期，上网电价大幅下调。

投资建议：考虑公司新能源加速特征明显且新投项目普遍高质，我们调整公司新能源业务盈利假设并相应将2021~2023年归母净利预测上调8%~21%至92.2/103.3/129.8亿港元（原预测为76.0/95.3/118.6亿港元），折算EPS预测分别为1.92/2.15/2.70港元,公司当前股价对应2021~2023年PE分别为8/8/6倍。

央企身份叠加开发模式优势助力公司新能源业务成长迅速，公司已转型成新能源市场核心运营商，估值体系正在重塑且安全边际突出，维持公司“买入”评级，采用分部估值法（可再生能源及火电业务2021年分别给予15倍/3倍目标PE），上调目标价至25.80港元（原目标价为20.80港元）。