华泰证券-一心堂-002727-拟收购灵石大众药房，加强山西布局-180725

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        拟收购灵石大众药房，巩固山西市场
        7  月24  日晚公司公告，其控股子公司山西一心堂拟以不超过2690  万元收购灵石大众药房所持有的21  家门店资产及其存货，其中不超过1990  万元用于支付门店转让费及其附属资产、不超过700  万元用于购买门店库存商品。我们认为本次收购价格合理，能够有效扩大山西一心堂盈利规模，利于公司拓展北方市场。我们预计公司2018-2020  年归母净利润分别为5.55/6.93/8.57  亿元，对应EPS  分别为0.98/1.22/1.51  元，保持目标价36.15-38.10  元不变，维持“买入”评级。
        收购价格合理
        本次收购的21  家门店集中在山西晋中市灵石县，合计经营面积2005  平方米，店均95.48  平方米。本次为资产收购，不会变更合并报表范围。公司预计灵石大众药房2018  年8  月-12  月实现营收1220  万元，净利润74  万元，2019  年实现营收3017  万元，净利润181  万元。假设灵石大众药房在2018  年收入和净利润按月均匀分布，且收购价格为2690  万元，则我们测算本次收购价格对应2018  和2019  年PS  分别为0.92x  和0.89x，PE  分别为15.1x  和14.9x，价位合理。
        显著扩大山西地区盈利规模
        考虑到内生增长和外延扩张（若灵石大众药房在2018  年8  月完成工商变更），我们预计2018  年公司山西地区净利润增长60-70%。过往并购集中在云南、四川等西南优势地区，我们认为本次对于灵石大众药房的收购，利于公司在山西市场做大做强，公司未来有望以山西市场为跳板拓展北方市场，从区域医药零售龙头逐渐升级为全国医药零售龙头。
        云南地区下沉市场，川渝地区逐步盈利改善
        云南和川渝是公司业绩的关键区域：1）云南：品牌效应和密集布局优势显著，新建门店盈利周期大幅缩短，因此在云南省内扩张以自开门店为主，公司目标2018  年云南地区新建500-600  家门店，销售额增速15-17%；2）川渝：盈利持续改善，1Q18  整体盈利持平，公司认为川渝地区毛利率仍有2-3  pct  提高空间。公司计划2018  年在川渝地区新建100-200  家门店。若不考虑并购，公司预计川渝地区销售额同比增长50%，达到15  亿元。
        西南医药零售龙头，维持“买入”评级
        暂不考虑收购灵石大众药房对利润贡献，我们维持盈利预测，预计公司18-20  年归母净利润分别为5.55/6.93/8.57  亿元，同比增长31%/25%/24%，当前股价对应18-20  年PE  估值分别为34x/27x/22x。考虑到公司在云南地区竞争优势，以及川渝战略顺利推进，我们认为公司18  年PE  估值37x-39x较为合理，保持目标价36.15-38.10  元不变，维持“买入”评级。
        风险提示：并购整合进度不及预期；药品降价超预期。