华泰证券-柳药股份-603368-业绩不负众望，发力高毛利业务-180724

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        1H18  业绩快报符合预期
        7  月24  日公司发布2018  年半年度业绩快报，1H18  实现营业总收入55.16亿元，同比增长24.16%，归母净利润2.56  亿元，同比增长33.25%。根据业绩快报计算，其中2Q18  公司实现营业总收入28.04  亿元，同比增长23.04%，环比增长3.39%，实现归母净利润1.43  亿，同比增长32.41%，环比增长26.55%。我们认为公司流通业务竞争优势明显，零售和工业业务发展迅速，是成长驱动因素明确的优质流通龙头标的。我们预计公司2018-2020  年EPS  分别为2.02/2.57/3.17  元，同比增长30%/27%/24%，上调目标价至42.41-46.45  元，维持“买入”评级。
        预计流通业务稳健，毛利率或有所上升我们预计1H18  公司流通业务收入增速维持在20-25%，与全年预期持平。
        公司已与超过50  家二三级医院建立战略合作关系，通过后续供应链增值服务等进一步稳固完善医院渠道，保持医院纯销业务的稳健增长，充分享受“两票制”政策红利。我们认为器械配送、药品纯销等高毛利业务占比进一步提高，预计2018  年流通业务毛利率提高至8%以上。
        开启外延并购，零售业务扩大领先优势
        公司旗下的桂中大药房启动并购，在今年6  月拟收购“友和古城”持有的39  家门店，加大在南宁地区的布局。公司计划今年新开100  家门店，若考虑并购，公司预计2018  年门店数量有望突破400  家。我们预计2018  年公司零售业务收入保持约45-50%的高增速，巩固桂中大药房在广西医药零售行业的领头羊地位。
        中药饮片产能逐步释放，有望成为又一业绩驱动力
        开展工业业务是公司向上游产业链延伸的重要举措，目前推行顺利：1）仙茱中药：广西最大的中药饮片生产基地，产能逐步释放，我们预计2018年其有望实现收入1  亿元，正逐步成为新的利润增长点；2）医大仙晟：预计2018  年底完成GMP  改造并恢复生产，2019  年贡献利润。我们认为发展工业业务能够优化公司整体业务结构，改善现金流，增加风险抵御能力。
        高增长的医药商业标的，维持“买入”评级
        鉴于公司高毛利业务占比提高，我们上调盈利预测，预计公司18-20  年归母净利润分别为5.23/6.65/8.22  亿元（前值是5.14/6.48/7.79  亿元），同比增长30%/27%/24%，当前股价对应18-20  年PE  估值分别为18x/14x/11x，18-20  年PEG  仅为0.66。考虑到公司在广西的竞争优势，以及盈利能力提高，我们认为公司18  年PE  估值21x-23x  较为合理（同类可比公司18  年PE  为18x），上调目标价至42.41-46.45  元，维持“买入”评级。
        风险提示：药品招标降价超预期；“两票制”推行不及预期。