新时代证券-水井坊-600779-二季度淡季不淡，期待2018Q3财年开门红-180725

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        事件：    
        2018  年7月24  日公司公布2018  年中报：实现营收13.36亿元，同比增长58.97%；归母净利润2.67亿元，同比增长133.59%。单二季度实现营收5.88亿元，同比增长33.03%；归母净利润1.13亿元，同比增长404.01%。  
        战略聚焦"5+5+5"区域和"核心门店"工程推进，驱动上半年营收增长：    
        白酒结构性扩容持续，100-300元中高端及300-600元次高端增长快，未来3-5年次高端市场容量有望突破千亿。分区域看，公司聚焦"5+5+5"核心省区，导入"新总代模式+核心门店工程"，强化厂家前端管理；上半年北区、南区分别增长102%、85%，高于西区、东区分别增长52%、35%；核心市场江苏主流价位上升至300-400元，上半年江苏营收增速超70%；5个新兴市场开拓效果显现，持续放量带动业绩增长。分产品看，高档营收12.77亿元，同比增长60%；中档产品销售下滑21%，拖累营业收入。  
        发力高端产品、产品结构上移，毛利率持续改善：    
        2018年上半年，水井坊聚焦高端典藏大师版和超高端产品水井坊菁翠门店营销活动推广及消费者品鉴培育，产品结构稳步上移，去年两次提价效应显现，单二季度高端产品增速37%，总体毛利率达到81.14%，同比提高3.11pct。费用端，公司加大广告宣传、节庆促销以及核心门店、品鉴会等投入，上半年销售费用率31.37%，管理费用率9.66%，合计同比提高4.67pct；净利率20.02%，同比提高6.39pct。单二季度计提4500万的诉讼损失，扣除损失和所得税影响，二季度净利率仍高于20%。  
        未来三年复合增速44%，维持"强烈推荐"评级：    
        实控人帝亚吉欧豪掷61.46亿元，以62.00元/股溢价22.63%要约收购水井坊20.29%股权，比例由39.71%提高至60.00%，彰显长期信心。我们预计2018-2019年收入分别为32亿、46亿，同比增长57%、43%，EPS分别为1.25元、1.87元，同比增长81%、50%，当前股价对应PE44x、29x，维持"强烈推荐"评级。  
        风险提示：费用投放高于预期；新市场拓展不达预期；食品安全风险。