华创证券-好未来-TAL.N-19FY一季报点评：营收增长71%、净利增长107%，线下扩张放缓盈利效率显著提升-180727

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        事项：
        7  月  26  日，好未来发布未经审计的  2019  财年一季报：公司  1Q19FY（2018.3.1-2018.5.31）实现营业收入  5.51  亿美元，同比增长  71.1%；实现  Non-GAAP  的归母净利润  0.82  亿美元，同比增长  107.1%。公司预计  2019  财年  Q2  将实现营业收入  6.47-6.61  亿美元，同比增长  42%-45%。
        观点：
        公司营收增长主要由学生数量增长驱动。2019  财年  Q1，公司共招收学生  197.7  万人，同比增长  88.7%。
        各业务  ASP  稳定提升。培优线下小班的  ASP  以人民币计价同比上涨  13.9%，智康一对一的  ASP  以人民币计价同比增长  13.8%，在线课程的  ASP  以人民币计价同比增长  17.4%。
        线下扩张速度放缓提升盈利效率。2019  财年  Q1，公司实现归母净利润  0.67  亿美元，同比增长  132.0%；对应的净利率为  12.2%，比去年同期上升  3.2pp。2019  财年  Q1，公司开设  46  个新学习中心、新增  850  间培优小班教室，并基于标准操作和监管要求关闭  10  个学习中心。2019  财年  Q2，公司预计增加  5-10  个小班学习中心。
        评论：
        一、主要财务数据：线下扩张放缓提升盈利效率，净利润同比增长  107%
        2019  财年第一季度财务数据一览（2018.3.1-2018.5.31）
        1Q2019FY，公司共实现营业收入  5.51  亿美元，以美元计价同比增长  71.1%，若以人民币计价同比增长  57.1%。根据业务类型拆分营业收入：（1）小班课程实现营业收入  4.4  亿美元，同比增长  70.6%；其中，学而思培优贡献总收入的  71.4%，收入以美元计价同比增长  72%、以人民币计价同比增长  58%；（2）1  对  1  课程实现营业收  0.5  亿美元，以美元计价同比增长  23.2%，以人民币计价同比增长  13.2%；（3）在线课程实现营业收入  0.5  亿美元，以美元计价同比增长  212.8%，以人民币计价同比增长  187.9%。
        1Q2019FY，公司实现毛利润  2.90  亿美元，毛利率为  52.6%，比去年同期增加  5.4pp；销售费用为  0.95  亿美元，销售费用率为  17.24%，比去年同期增加  3.6pp；管理费用为  1.25  亿美元，管理费用率为  22.7%，比去年同期下降  2.5pp。
        1Q2019FY，公司实现归母净利润  0.67  亿美元，同比增长  132.0%；对应的净利率为  12.2%，比去年同期上升  3.2pp，利润率上升主要是因为公司在报告期内放缓了线下扩张的速度。调整员工期权费用后，公司实现  Non-GAAP  的归母净利润  0.82  亿美元，同比增长  107.1%。
        2019  财年第二季度业绩指引（2018.6.1-2018.8.31）
        2019  财年  Q2，公司预计将实现营业收入  6.47-6.61  亿美元，同比增长  42%-45%；如果不考虑人民币近期贬值的影响，预期的营收增速将在  40%-43%区间内。
        截至  2018  年  5  月  31  日，公司累计确认递延收入  13.29  亿美元，同比增长  38.5%。（注：自  2018  年  3  月  1  日起，公司开始采用《Topic  606——源于客户合同的收入》）
        二、主要经营数据：线上业务驱动学生数量增长  89%，各业务  ASP  稳定提升
        公司的营收增长主要由学生数量增长驱动。2019  财年  Q1，公司共招收学生  197.7  万人，同比增长  88.7%。
        （1）小班业务
        学而思培优的营收以美元计价同比增长  72%，以人民币计价同比增长  58%，报名学生同比增长  87%。培优线下小班的收入以美元计价同比增长  66.7%，以人民币计价同比增长  53.1%，报名学生同比增长  34.4%。2019  财年  Q1，培优在线贡献学而思培优收入的  3.1%、报名学生人次的  28.1%。
        小班业务的ASP以美元计价下降了5.3%、以人民币计价下降了13%。其中学而思培优的ASP同比下降了15.5%，如果剔除培优在线的影响，培优线下小班的  ASP  以人民币计价同比上涨  13.9%。
        （2）1  对  1  业务
        智康一对一的  ASP  以美元计价同比增长  23.9%，以人民币计价同比增长  13.8%。
        （3）在线业务
        2019  财年  Q1，学而思在线的报名学生达到  45  万人次，同比增长  144.7%。在线课程的  ASP  以美元计价同比增长  27.9%，以人民币计价同比增长  17.4%，ASP  上涨的部分原因是学生从录播课程转变为直播课程。
        线下扩张速度放缓。2019  财年  Q1，公司开设  46  个新学习中心、新增  850  间培优小班教室，并基于标准操作和监管要求关闭  10  个学习中心。截至  2018  年  5  月  31  日，公司在  43  个城市共有  630  个学习中心，其中  455  个培优、10  个摩比、70  个励步、95  个智康一对一。2019  财年  Q2，公司预计增加  5-10  个小班学习中心。
        三  、业务拓展版图：延伸多学科、教育信息化，投资布局教育全产业链
        截止  2018  年  7  月底，好未来望在  15  个城市开设语文课、在  24  个城市开设英语课，在  10  个  Mobby  中心开设编程、科学等  steam  学科。
        2018  年  4  月，好未来与雄安县签约共建智慧教育示范校。公司的教育信息化产品主要包括：为区域和学校提供基础教育阶段教育测评、教育咨询和教育实施三个维度的顶层设计规划服务，提供智慧教育和未来学校建设整体解决方案，优质课程资源、教学资源和教学教研服务的输出。
        四  、风险提示
        招生人数不及预期；公司品牌声誉受损；民办教育政策监管风险；汇率波动风险；浑水做空公司影响；宏观经济风险。