开源证券-涪陵榨菜-002507-毛利率持续提升，织网抢占市场份额-180730

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        涪陵榨菜  2018  年上半年净利润同比增长  77.52%  
        涪陵榨菜(002507)27  日晚间公布  2018  年半年报，报告期内，公司实现营业收入公司实现营业收入  10.64  亿元，同比增长  34.11%；实现净利润  3.05  亿元，同比增长  77.52%。基本每股收益  0.39  元；加权平均净资产收益率  14.81%，较上期增长  4.35pct。从单季度来看，第二季度公司实现营业收入  5.56  亿元，同比增长  23.71%，环比增长  9.65%；归属于上市公司股东的净利润为  1.90  亿元，同比增长  75.87%，环比增长  65.73%。
        成本下降  毛利率持续提升  
        18  年青菜头采购价格较  17  下降，公司也加大了对青菜头的采购，采购量达到历史新高，有望降低全年成本。公司毛利率上升  8.03pct  至  55.03%，分产品来看，榨菜实现营业收入  8.59  亿元，同比增长  33.29%，毛利率上升  8.52pct  至56.48%；其他佐餐开胃菜实现营业收入  0.86  亿元，同比增长  47.61%，毛利率上升  4.69pct  至  50.34%；泡菜实现营业收入  0.80  亿元，同比增长  34.34%，毛利率上升  4.33pct  至  44.39%。由于加大渠道布局，销售费用率上升  0.93pct  至19.73%，管理精准化效率提升，管理费用率下降  0.24pct  至  2.93%，整体期间费用率上升  0.63pct  至  22.56%，净利率上升  7.02pct  至  28.70%，费用的投放及管理能力的提升，对利润率带来了正向的促进作用。
        促销抢占非强势区域    项目建设保证产能
        报告期内公司加速渠道建设，抓住产品升级及环保监管趋严的机会，大力抢占空白市场与竞争对手份额，继续开展标准化陈列、红动中国、体验式营销等促销活动布局非强势区域。5  月公司推出“大水漫灌”促销活动。对经销商采取购买  4  件  80g  榨菜主力加  1  件  150g  脆口榨菜赠送  1  件脆口萝卜的模式，一方面争取竞争对手中还未稳定的经销商，另一方面继续推进公司主力产品和重点单品的消费粘性。在榨菜进入销售旺季时加大对渠道的推广，有望抢占市场份额，加速扩张渠道布局。此外公司持续推动生产线建设，报告期内对辽宁泡菜生产基地建设项目、白鹤梁厂榨菜盐水回用处理项目、华凤厂榨菜腌渍池治理工程、红天国梦眉山  4  万立方米榨菜原料池建设项目等进行持续投入，并对惠通公司年产  5.3  万吨榨菜生产线建设项目进行可行性论证，持续推动的环保、智能化生产线为公司后续发展提供了产能保证。
        投资策略  
        公司作为具有多年榨菜行业经营经验的企业，市场占有率第一，具有“乌江”、“涪陵”等品牌基础，销售渠道全国化、渠道下沉率较高，加上报告期内加速织网，有望持续抢占市场、扩大渠道布局。公司在国内包装榨菜行业具备绝对的领先地位，叠加青菜头产地及运输半径的限制、环保壁垒、品牌效应、规模经济等资源禀赋给于公司在榨菜领域一定的护城河。公司持续通过并购来完善产业布局，向佐餐调味品大行业迈进，持续通过开拓新品等方式来丰富公司产品线，惠通泡菜借助公司渠道能力，发展迅速，同时也补充了公司佐餐类产品体系，以大品牌带小品牌，结合渠道网络，有望形成榨菜、泡菜双品牌格局，持续扩大行业竞争低位。在未来的行业集中收敛中，公司有望进一步享受龙头品牌效应所带来的份额提升。我们看好公司在榨菜行业领先的市场地位，稳健的经营、深厚的品牌积淀，有望在未来的整合中享受更大的份额提升；以及公司向未来佐餐调味品大行业迈进的坚定信心，维持公司买入评级。
        风险提示：成本上涨超预期，食品安全问题，并购协同效果不佳