兴业证券-机械设备行业：派克汉尼汾，专注流体动力与运动控制，全球龙头的百年之路-180729

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        投资要点      
        派克汉尼汾是全球运动与控制领域的领导者，为行走机械、工业机械、航空领域提供精密控制解决方案。公司在全球拥有约  43.9  万家客户，包括通用电气、通用汽车、约翰迪尔、米拉克龙、劳斯莱斯、洛克希德马丁、西门子、卡特彼勒等全球巨头，几乎遍布工业制造、交通运输等领域的绝大部分重要场景。成立百年来，公司持续进行了数百起并购，产品线日益广泛，员工数量超过  5  万人，在遍布全球的  50  多个国家拥有  300  多个工厂，但始终聚焦在流体动力与运动控制领域。
        公司经历了五个明显的发展阶段。1）创业阶段：设计汽车刹车系统及飞机燃料阀，搭乘新兴产业的顺风车；2）从大萧条到二战：航空与军工带动派克首度进入高速发展期；3）战后重建：农业及基建需求，带动公司再度进入高速发展期；4）外延并购及多元化阶段：航空、航天、汽车多板块齐发力；5）全球化。
        百年老店启示录。派克汉尼汾专注于流体传动与运动控制领域，在其一百年的发展历程中，有几个显著的特征：
        1）持续多元化，不过度依赖单一客户及单一产品。目前公司最大的客户占其收入的比例不足  3%、单一产品对收入的贡献占比不足  1%。其下游遍布航空、航天、汽车、轮船、农机、工业自动化等广泛的领域，多元化的发展，使其具备更强大的抗风险、抗周期能力。
        2）公司的成长，离不开下游行业及客户的发展。汽车、航空、军工、农机、等等，派克汉尼汾几乎抓住了每一次下游的高速发展机遇，通过自身技术进步与行业共同发展，并积累了通用汽车、通用电气、波音、卡特彼勒、约翰迪尔等优质客户，随着客户的发展而发展。
        3）通过持续并购、拓宽产品线，为客户提供整线交付。流体传动与控制领域属于技术密集型行业，壁垒较高，所以客户更希望供应商能够提供系统解决方案、或者提供更全系列的产品线，以降低采购成本、提升整机的竞争力。派克汉尼汾成立以来，进行了两百余起并购，持续丰富其产品线。
        4）优秀而稳健的财务能力。公司  ROE  稳定在  20%左右、ROA  稳定在  8%左右；销售毛利率  20~25%之间，净利润率维持在  8%左右。总资产周转率在  1  左右，自由现金流常年保持在较高水平。这些既是公司抵御风险、穿越周期的财务基础，也为公司的持续并购、产品研发提供了财务支持。
        寻找中国相似的公司，推荐恒立液压。在国内从事流体传动与控制相关的上市公司中，我们认为，恒立液压在产品线的发展布局、客户特征、财务稳健性方面，具备一定的相似性。我们认为，恒立液压具备成为流体传动与控制领域巨头的潜质。维持“买入”评级。
        风险提示：1）市场格局及发展阶段不同带来的发展差异，可能导致国内公司不具备可比性；2）全球经济波动；3）技术变革风险。