安信证券-昆仑万维-300418-预计将受益于Opera变现维度的拓宽-180729

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        事件：
        ■美东时间7  月27  日，全球最大第三方浏览器Opera（公司持股43.6%）在纳斯达克挂牌上市，定价12  美元（对应市值13.2  亿美元），募集资金1.15  亿美元。
        点评：
        ■昆仑万维收购Opera  后，其广告变现能力持续提升。作为全球范围覆盖、非洲地区领先的搜索引擎及资讯平台，Opera  平台总MAU  3.22亿（约占全球互联网用户10%），2018  年Q1  Opera  实现净利润987  万美元（同增近12  倍）：1）Opera  主要产品为桌面端浏览器（主要客户来自欧洲，MAU  0.57  亿）、移动端浏览器（主要客户来自非洲及东南亚，MAU  2.64  亿）、Opera  news  App（MAU  1  亿，日均用户浏览时长32  分钟）；2）公司于2016  年收购Opera  后持续加强AI、大数据等技术研发，信息流广告业务收入快速上升（2018  Q1  同增79%至1292  万美元），预计2018  Q2  广告业务收入占比将进一步提升，推动全年业绩持续向好，有望超额完成业绩对赌（4235  万美元）。
        ■广告变现之外，Opera  将探索电商业务。Opera  已推出加密钱包功能，未来有望对标东南亚电商独角兽SEA（前身是东南亚游戏平台Garena，2017  年10  月携东南亚最大移动支付平台Airpay  与最大电商平台Shopee在纽交所上市）。一方面，我们认为Opera  与SEA  的变现逻辑相似：1）前期利用庞大用户基础实现流量变现（广告/游戏）；2）主要用户植根于发展中国家（非洲/东南亚）；3）后期渗入移动支付等电商金融服务实现深度绑定（2018  年7  月Opera  推出“加密货币钱包”Crypto  Wallet功能，成为首个引入嵌入式加密货币钱包的主流浏览器）。另一方面，Opera  有别于SEA：1）从市场规模角度，全球广告市场容量数倍于游戏市场，Opera  的广告业务理论上能够给予其更大的资金支持完成电商业务前期投入；2）从业务协同性角度，Opera  搜索引擎及新闻浏览器两大流量平台面对的用户群体的绝对数量更大、用户类型更贴合，二者为Opera  电商业务能够带来的导流功效预计将优于Garena  游戏为SEA  所提供的支持；3）从区域性竞争角度，非洲整体的信息化发展落后于东南亚，相对而言竞争热度与营销成本都低于东南亚（腾讯为SEA第二大股东，阿里巴巴为SEA  主要竞争对手Lazada  最大股东）。
        基于Opera  的强用户基础及粘性、AI  及加密支付技术的落地应用、以及在非洲区域的先发优势，Opera  上市后有望加速其在电商领域的布局，未来2-3  年快速抢占非洲地区电商市场，进一步拓展多维变现能力。
        ■公司整体H1  业绩表现符合预期，此前公司预告净利润5-6.15  亿元，同增30.11%-60.04%，其中闲徕互娱表现超预期，公告预计H1  归母净利润2.94  亿元；Grindr  持续盈利，注册用户数、活跃用户数、付费用户转化率稳步增长。1）根据此前调研数据，2018  年Q1  闲徕DAU  约360-400  万，月流水稳定在1.5  亿左右，以三个月流水4.5  亿及闲徕2017年上半年度净利润率54%（债券募集说明书数据）进行简单测算，预计Q1  贡献净利润约1.2  亿元（51%股权并表），由此我们进一步测算Q2  闲徕净利润环比增速约为40%，高增长态势延续，市场优势得到进一步巩固；2）公告预计2018H1  公司其他主营业务（含移动游戏平台昆仑游戏及社交平台Grindr  等）净利润约为0.46  亿元，我们预判Grindr贡献2000-3000  万（Q1  为投入季），且下半年Grindr  的变现能力及经营效率预计将有明显提升；3）公司处置部分Qudian.Inc  股份等产生投资收益2.13  亿元。
        ■盈利预测：若Opera  上市后能并入上市公司报表，我们将Opera  单独估值：1）Opera  定价12  美元对应13.2  亿美元市值，公司持有43.6%则对应39.2  亿人民币；2）闲徕、Grindr、其他游戏、投资业务预计2018-2020  年净利润分别为11  亿、12.65  亿、14.5  亿，考虑到闲徕的稳定性、Grindr  的成长性，给予2018  年25  倍PE，对应275  亿市值。对应6  个月目标价27.3  元，维持“买入-A”评级。
        ■风险提示：Opera  平台技术风险、加密货币推广政策风险、游戏监管趋严。