光大证券-安迪苏-600299-2018年中报点评：业绩低于预期，蛋氨酸价格处于历史底部-180730

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        ◆事件：安迪苏发布  2018  年中报，2018  年上半年营业总收入57.50  亿元，同比增长16.58%  ，净利润为4.89  亿元,，同比下滑15.27%。对应2018年二季度营业总收入27.36  亿元，同比增加11.08%，净利润1.37  亿元，同比下滑47.51%。
        ◆点评：1.  业绩低于预期。公司主营收入同比增长17%，得益于液体蛋氨酸两位数的销量增长、由于BASF  火灾带来维生素A  短缺带来维生素A价格处于高景气以及特种产品高增速。净利润低于预期主要原因1).  国内上半年蛋氨酸现货均价为20061  元/吨，同比下降11%，蛋氨酸价格处于历史底部，同时原材料成本上升，功能性产品毛利率下滑；2).  公司2  月收购的Nutriad  处于整合期，短期营业成本和管理费用升高，Nutriad  短期处于亏损状态。随着Nutriad  新管理团队组建完毕，协同效益将逐步体现。
        2.  特种产品维持高增长：特种产品收入为11.1  亿元，同比增长33%，毛利率为50%，同比减少6  个百分点，仍保持较高毛利率水平。增长主要来自整合公司2  月收购Nutriad  的产品组合带来增长。酶制剂、反刍动物蛋氨酸、有机硒和益生菌等产品内生增长仍保持快速发展。随着与Nutriad整合完成，一方面有利于公司开拓蛋氨酸在猪和水生动物市场的应用，另一方面协同作用下，成本有望降低，实现销售收入和利润同步增长。
        3.  关键项目持续推进，未来可期：蛋氨酸方面，欧洲生产平台扩建项目有望2018  年底投产。南京工厂18  万吨蛋氨酸项目已开工建设。特种产品方面，A-dry+在美国市场蓄势待发，AVF  已筛选10  个主要创新项目进行重点考核，有利提升公司新产品和解决方案的研发创新力。
        ◆对盈利预测、投资评级和估值的修正：考虑到蛋氨酸价格维持低位，我们下调公司业绩预测，即预计18-20  年净利润为16.10、17.98、18.99  亿元，  EPS  为0.60、0.67、0.71  元，考虑到蛋氨酸处于周期底部，参照可比公司估值，给予公司2018  年22  倍PE，目标价13.20  元，下调至“增持”评级。
        ◆风险提示：蛋氨酸、维生素A  价格大跌；养殖业需求下滑；丙烯、甲醇原材料价格大涨；安全生产风险；特种产品增长不及预期；公司新产能投放不及预期。