光大证券-华能国际-600011-2018年中报点评：火电遇良机，龙头最受益-180801

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        ◆事件：华能国际发布2018  年中报，报告期内公司实现营业收入824  亿元，同比增加15.4%；归母净利润21.3  亿元，同比增加170%；对应每股收益为0.13  元。
        ◆Q2  平均结算电价环比回落导致业绩略低预期。2018  上半年，公司单位燃料成本同比上涨5.84%，煤价变化对火电机组盈利变化的影响暂可忽略。上半年公司整体盈利水平同比提升，但第二季度环比一季度出现小幅回落，主要源于平均结算电价环比下降约0.01  元/千瓦时。公司机组上网电价自2017.07.01  平均上调1.26  分/千瓦时后没有新的变化，二季度平均结算电价的回落我们认为是市场化交易电量比例上升所致，该趋势接下来延续性并不强，特别是新电力定价机制即将实施。
        ◆动力煤价旺季不旺，“逆周期”运行的火电弹性将显现。进入7  月以来，动力煤现货、期货价格均步入下行通道，我们认为动力煤价已呈现旺季不旺的态势，大幅上行的概率较低。当前我国宏观形势在去杠杆、外部贸易形势不稳等诸多挑战下出现了一定程度的波动，宏观偏弱这一现象逐步为市场所接受，此时的火电逆周期属性优势凸显。敏感性分析结果显示，华能国际业绩弹性最强。
        ◆装机增长放缓，机组利用率提升。在供给侧改革大环境下，公司放慢扩大规模脚步，主动实施电源结构调整，上半年仅有一些风电、光伏项目投产。而得益于旺盛的电力需求和平缓的水电出力，发电量同比增长11.51%。
        ◆行业各项改革加快推进，优质龙头将受益。2018  年电力行业改革“三重奏”继续上演，新一轮电改在电价形成机制上有了重大突破，供给侧改革将自备电厂治理落到实处。公司发电装机资产优质，管理高效，市场竞争力强，受益改革方向。
        ◆投资建议与估值评级：根据公司项目进度和煤价情况，小幅调整盈利预测，预计公司2018~2020  年的EPS  分别为0.34、0.45、0.52  元（调整前分别为0.35、0.45、0.52  元），对应PE  分别为22、17、14  倍。上调公司目标价至8.86  元，对应2018  年1.7  倍PB  水平，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：动力煤价格超预期上行吞噬火电主业利润，社会用电需求超预期下滑拖累公司发电量等。