东兴证券-建筑行业事件点评：政治局会议定调基建回暖，PPP龙头迎配置良机-180801

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        事件：
        7  月31  日中央政治局会议明确下半年要保持经济社会大局稳定，深入推进供给侧结构性改革，打好“三大攻坚战”，加快建设现代化经济体系，推动高质量发展，任务艰巨繁重。要坚持稳中求进工作总基调，保持经济运行在合理区间，加强统筹协调，形成政策合力，精准施策，扎实细致工作。
        会议要求：
        下半年要保持经济社会大局稳定，深入推进供给侧结构性改革，打好“三大攻坚战”，  要做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作。
        保持经济平稳健康发展，坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，提高政策的前瞻性、灵活性、有效性。财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用。要把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。把补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务，加大基础设施领域补短板的力度，增强创新力、发展新动能，打通去产能的制度梗阻，降低企业成本。要实施好乡村振兴战略。推动共建“一带一路”向纵深发展。
        把防范化解金融风险和服务实体经济更好结合起来，坚定做好去杠杆工作，把握好力度和节奏，协调好各项政策出台时机。要通过机制创新，提高金融服务实体经济的能力和意愿。
        加大基础设施领域补短板的力度，实施好乡村振兴战略；推动共建“一带一路”向纵深发展
        下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨。加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制
        观点：
        1．“积极财政”+“稳健货币”+“补短板”：下半年基建投资将显著回升
        （1）目前我国基础设施人均资本存量仍只有发达国家的20%至30%，西部省份和贫困地区交通、通信、水利等重大基础设施仍很薄弱，铁路、公路路网密度仅相当于全国平均水平的一半，即所谓“短板”。政治局会议提到财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用，货币保持流动性合理充裕，为后续政策宽松、一揽子基建投资创造环境。7.26  总理视察川藏铁路并发表重要讲话要扩大有效投资、加快中西部基建、缩小与东部发展差距，政治局会议则是一锤定音确定了下半年基建投资将显著回升。
        （2）  2018  年初以来基建投资由于去杠杆深化、供给侧改革持续和施工进度超前三大因素持续下滑，6  月已显著跌落至3.3%，其中
        铁路：2016-2017  投资额分别为7,748  亿和8,006  亿，已完成“十三五”目标的45%，2018  年迄今投资增速回落，2/3/4/5/6  月同比增速分别为3.4%/  -5.1%/  -8.9%/  -11.4%/  -10.3%；
        公路：2016-2017  投资额同比增速达13/19%，西部投资增速29/31%尤为迅猛。两年全国已累计完成“十三五”规划投资额总量的50%，2018  以来公路投资整体持续显著回落，前6  个月累计同比增速分别为62%/13.8%/  11.7%/  8.7%/  4.9%/  1%，西部主要公路建设省份增速均不同程度下滑；
        城市轨交：2016-2017  两年共计新增轨交运营里程1415  公里，完成“十三五”目标的47%，另外2017.11包头地铁项目被叫停、国务院办公厅2018.7  发布52  号文提高城市修建地铁门槛等事件，都对地铁行业发展造成一定负面影响，预计2018  投资回落；
        电力：受供给侧改革影响当前仍处于“提高现有产能有效率”阶段，在投资比重较重的火电、水电领域多个核准重大项目延滞开工，2016  年迄今投资增速下台阶常态化，2018.2/3/4/5/6  月同比增速分别为-12.4%/  14.5%/-14.7%/  -17.7%/  -17.3%；
        （3）  当前中美贸易战导致外需承压，在调控下进一步加大房地产投资已不太现实，参照以往经济下行局面下政府做法经验，作为经济压舱石之一的的基建，下半年将有望受益货币财政边际宽松政策推动投资修复、再度扛起拉动经济增长的重任。预计2018  全年基建投资同比增速为9.3%，不含电力投资增速为13%。
        2．  PPP  将受益边际宽松稳健增长，推进中西部基建能量进一步释放
        PPP  是革新建筑投资结构、满足政府企业银行各方诉求、推动基建的利器，主要作用于中西部基建。当前PPP  步入稳健腾飞期，伴随政策利好将推进中西部基建能量进一步释放。
        （1）中西部项目储备显著多于东部，是PPP  主要发力区域：西部省份相对财力薄弱，更需要PPP  模式撬动基建。中西部入库项目投资额合计9.47  万亿，占比约66%远高于东部，在入库项目投资额超2000亿的24  个省份中有15  个分布在中西部区域，投资额前三位分别为贵州的1.96  万亿，四川的1.62  万亿，和河南的1.26  万亿；
        以确定性较强的收费公路、综合管廊PPP  项目为例：
        收费公路：中西部项目数153  个、占比89%，投资额1.43  万亿、占比86%，是PPP  收费公路项目主要分布区域。云南、贵州、新疆、四川四省入管理库金额均超1000  亿，四省共计落地1.13  万亿，占中西部所有落地高速公路项目金额79%，是PPP  公路主要发力区域。云南入库4333  亿，落地2967  亿，是该省2017  公路总投资1581  亿的1.88  倍；贵州入库3903  亿，落地2923  亿，是该省2017  公路总投资1625  亿的1.8  倍。PPP  投资将是两省路网建设的主要支撑。从全部公路项目来看，当前入库4.06  万亿，估测85%分布在中西部，估算2018-2020  区域内公路投资合计4.17  万亿，则PPP  项目占未来三年中西部公路投资比例高达83%，未来将是推进中西部公路系统完善的主要力量；
        管廊：入管理库管廊项目共计238  个，总投资额5316  亿，按6500  万/公里标准造价估算，对应超8000公里工程量，储备充足。管廊入库总额超150  亿的11  个省份中中西部占据8  个，纯增量空间构成区域行业有力增长点。
        （2）PPP  将稳健增长，推进中西部基建能量进一步释放。
        当前PPP  市场政策利空基本出清、政府财承负担显著缓解，主要不确定性在于企业资金面压力。资金面压力源于紧缩环境和市场对PPP  尚存疑虑，部分项目进展良好的企业基本面并不存在问题。我们认为定向宽松政策将持续落地解围优质PPP  企业资金面压力，7.23  央行MLF  操作和国常会已释放积极政策信号刺激短期反弹、7.31  政治局会议精神明确了积极财政稳健货币以补中西部基建短板，而PPP  条例有望于下半年出台，届时将打消市场“是不是还要清库、打压PPP  合作项目协议的履行会不会受政府换届等因素影响？”等顾虑，切实保障社会资本合法权益、稳定市场情绪、提振民间投资，确立市场长期反转。所以我们判断PPP  市场当前处于稳健腾飞期的起点。
        今年以来各区PPP  项目落地率水平均显著提升，西部/中部/东部落地率分别从上年底增加了14/11/16个百分点至34%/35%/52%，其中东部PPP  项目落地率持续高于中西部，主因是东部政府财政承受能力和企业实力整体强于中西部挑战。当前中西部PPP  市场处于高储备、低落地阶段。政治局会议为下半年中西部基建回暖定调，PPP  受益边际宽松将持续推进中西部基建市场能量释放。未来建筑企业将更多布局中西部基建市场，随区域市场水涨船更高。
        3.  投资建议
        从历史复盘来看，重大积极财政和宽松货币政带动板块涨势持续时间均在9  个月以上：
        积极财政：2008.11  推出四万亿刺激计划，板块指数2008.11-2019.7  涨幅85%，历时9  个月；
        宽松货币：2014.4-2015.6  不到一年内4  次降息、2  次全面降准、3  次定向降准，板块指数2014.4-2015.6涨幅267%，历时11  个月；
        当前：积极财政意在扩大内需和调整结构，并非大水浸漫式刺激计划，货币政策保持为稳健下的定向宽松并非全面宽松，判断对板块影响的强度、时间均低于08  年四万亿刺激计划和14  年连续降息降准，判断刺激建筑板块反弹时间在3  个月左右。
        后续：我们坚持此前建筑行业深度报告《“三纵三横”解析行业未有之变局》中的观点，建筑工业化、PPP、“一带一路”革新建筑行业推动转型升级，行业基本面长期向好、集中度持续提升、龙头保持业绩增长和业务结构优化。积极财政下基建投资有望修复，相关领域建筑企业业绩受益前期订单高企释放、当前订单增速回暖，将持续保持业绩增长。我们判断PPP  条例有望于下半年出台，届时将确立市场长期反转。建议积极配置三个层级的PPP  龙头。
        川藏基建PPP  龙头：四川路桥、西藏天路
        中西部区域基建PPP  龙头：北新路桥、勘设股份
        全国PPP  及咨询服务龙头：中国建筑、中国铁建、葛洲坝、龙元建设、苏交科
        结论：
        2018  年初以来基建投资由于去杠杆深化、供给侧改革持续和施工进度超前三大因素持续下滑，同时紧缩环境和市场疑虑对企业资金面加压成PPP  市场主要不确定性所在。继7.23  边际宽松政策释放积极信号，7.26总理视察讲话指明积极财政方向后，7.31  政治局会议提到财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用、货币保持流动性合理充裕、加大基础设施领域补短板的力度，为下半年中西部基建回暖定调。PPP  是推进中西部基建市场完善的重要力量，我们判断PPP  市场当前处于稳健腾飞期的起点，边际宽松刺激短期反弹，长期反转虽未至却不远矣，将稳健增长、持续推进中西部基建市场能量释放。建议配置三个层级的相关PPP龙头：川藏区域的四川路桥、西藏天路，中西部区域的北新路桥、勘设股份，以及全国PPP  及咨询服务龙头，包括中国建筑、中国铁建、葛洲坝、龙元建设、苏交科等。
        4.  风险提示
        基建投资大幅下行、PPP  项目执行低于预期