东吴证券-贵州茅台-600519-中报符合预期，下半年留出量增空间-180801

《东吴证券-贵州茅台-600519-中报符合预期，下半年留出量增空间-180801（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东吴证券-贵州茅台-600519-中报符合预期，下半年留出量增空间-180801（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件
        茅台公布18  年半年报：18H1  公司实现总营收352.51  亿，同增38.27%，归母净利润157.64  亿元，同增40.12%；扣非净利润158.84  亿，同增40.82%。分季度看，18Q2  营收达168.56  亿，同增45.56%，归母净利润72.57  亿元，同增41.53%；扣非净利润73.73  亿，同增43.68%。
        投资要点
        上半年发货量平稳，下半年预计仍有量增。分产品看：1）茅台酒18H1收入293.83  亿元，同增35.9%。期末预收款环比下降32.32  亿，主因经销商打款周期同比缩短+订单未审核不能打款+部分预收款Q2  确认收入。若剔除预收款变化因素，测算单二季度普飞发货量约5400  吨，符合预期。Q2  淡季公司主动控制发货量，渠道调研显示货源较为紧张，且发货周期长于去年同期，因此批价居高难下，4  月起批价即突破1600元，一度达到1750  元高位，彰显强劲需求。18H1  整体投放量13400  吨，根据全年3  万吨计划量，18H2  投放16600  吨，去年下半年发货量基数虽高，18H2  预计仍有量增。（2）系列酒18H1  收入达39.93  亿元，同增56.7%。我们估计茅台酱香酒公司上半年实现销售量近1.6  万吨，占全年计划的53%；销售额已完成全年计划的57%。且系列酒结构提升明显，王子和汉酱成为系列酒最大两个单品，合计约贡献5  成以上系列酒销量，测算带动系列酒吨价同比+30%以上。
        利润端：毛利仍有望上行，净利率有提升空间。18H1  公司销售毛利率达90.94%，同增1.32pct，去年底提价带来正贡献，而系列酒占比提升至11.3%（同增1.3pct），对毛利略有拖累，伴随下半年系列酒增速放缓（基于公司系列酒全年计划推算），毛利率下半年有望提升；销售费用绝对额同增59.52%，销售费率6.24%（同增0.83pct），主因系列酒加大市场推广，广宣及市场拓展费用同增7.7  亿；管理费用绝对额同增21.07%，管理费率6.98%(同减0.99pct)，主因收入扩张带动费率下行；综上，公司报告期内销售净利率达50.67%，同增0.88pct，伴随系列酒占比降低及投放减少，净利率仍有提升空间。
        高端龙头，布局长远。上半年淡季控制发货节奏为下半年留出量增空间，全年业绩明确性高。当前批价居高不下，凸显供给仍然紧张，且根据基酒产量，供给紧张预计延续。公司主动监管批价，去化库存，加强经销商管理和基础营销工作推进，同时通过系列酒培育酱香酒消费人群，既是布局长远之举，也是超前行业之举，因此我们建议以一个更长远的视角布局稀缺的高端酒龙头，与优秀的企业分享业绩红利。
        盈利预测与投资评级：我们预计18-20  年公司收入达793.9/971.2/1146.1亿，同比增长30%/22%/18%；归母净利达378.5/478.4/583.6  亿，同比增长40%/26%/22%；对应PE  为23.7X/18.8X/15.4X，维持“买入”评级。
        风险提示：高端酒需求不足风险，产能投放不达预期，食品安全风险，系列酒增长不达预期。