华创证券-债券分析：芯片国产化加速，自主可控可期-180802

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        曙光转债申购价值分析:  可适当参与，有一定配置价值
        发行规模为11.2亿，配售代码为“753019”，股权登记日为8月3日，申购的时间为8月6日（周一），网上申购代码为“754109”。原则上最大包销额为  3.36亿元。
        发行期限为6年，主体和转债信用评级均为AA，纯债价值大概在84元左右，初始转股价为51.28元/股，如果按8月2日51.09元/股的收盘价来算，对应的初始转股价值为99.6元，稀释率在3.4%左右，稀释率较低。
        转股价下修条件为15/30、80%，赎回条件为15/30、130%，有条件回售条款为30/30、70%，条款中规中矩。
        公司主要从事研究、开发、生产制造高端计算机、存储，提供软件开发、系统集成与  IT  服务。公司是中科院在信息技术领域的重要产业化平台，持续受益中科院在先进信息技术的研发成果。
        公司业绩保持稳定增长，17年营收和净利润分别为62.94亿和3.09亿，同比分别增长44.36%和37.7%，其中高性能计算机收入营收占比为80.4%，同比增长50.64%。17年毛利率为17.41%，较16年下降3.45个百分点，主要是由于高端计算机市场销售价格竞争激烈叠加部分原材料价格有所上升。
        公司未来看点在于：（1）深耕高端计算机市场，国产X86芯片量产可期。受益于各地政府相继推进大数据和智慧城市建设，以及在国家“自主可控”发展战略下，服务器的国产化替代趋势明显，为行业带来良好的发展机遇。公司与AMD合作，将成为X86芯片独家供应商，芯片国产化前景可期。同时公司携手寒武纪，布局人工智能领域，相关产品已经在多个领域得到广泛运用。
        （2）通过可转债募资投资统一架构分布式存储系统项目，提升市场地位的同时为云计算业务提供支撑。在政府推动云计算和大数据产业的发展、视频监控数据对存储系统存在迫切需求及云计算技术的发展对存储架构提出新的需求的大背景下，统一架构分布式存储系统项目市场容量巨大，行业前景良好。本次募投产品有利于提升公司在存储领域的市场地位以及盈利能力，也将为公司云服务业务提供良好的硬件支撑。
        （3）“城市云”建设能力不断提升，快速向综合信息系统服务商进行转型。目前公司已在全国  30  多个城市部署了城市云计算大数据中心，全面参与和支持地方政府的政务信息化和智慧城市建设。
        从二级市场表现看：近期在市场行情不好的情况下，公司股价表现较为强势，公司总市值在325亿左右，全部为流通盘，虽然市值大，但公司股价弹性不低，涉及的主题概念多。
        目前曙光转债的转股溢价率在100元左右，存量转债中这个平价水平对应的转股溢价率普遍较高，而现在市场环境不好，新券上市转股溢价率都较低，我们估计曙光转债上市价格区间在103元至105元，中枢在104元左右。当然由于近期市场波动较大，转债上市前正股价格大幅波动将影响最终转债上市价格。综合来看，我们认为转债上市破发或概率不大，可适当参与，如果破发，反而可能是比较好的配置机会，中长期有一定的配置价值。
        风险提示：转债上市前，正股价格大幅下跌