国元证券-策略周报（2018年第31期）：重视市场安全边际-180805

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        投资要点：
        1.  市场再度回调  
        对政策调整幅度的误判以及贸易战卷土重来对风险偏好形成打压成为上周市场大幅调整的主要原因。从指数上来看，各主要宽基指数均以下跌收尾，其中上证综指收跌  4.63%，创业板指数跌幅超过  7%而中小板指更是创下  8.14%的全周最大跌幅。从行业表现上来看，全行业普跌，银行、采掘一级农林牧渔等行业跌幅相对较小，而家电、国防军工以及电子行业跌幅明显。
        2.  贸易战阶段性冲突不断  
        美国首次公布的  500  亿征税清单主要针对未来重点发展的高新技术产业；而后续追加的  2000  亿清单在将加税范围扩大至劳动密集型产业同时进一步针对部分制造业，可见美国精准打击我国高端制造业发展的决心。中国之前公布的  500  亿清单，以及上周公布的  600  亿差额税单均主要针对美国出口比重高的传统优势产业。此次更是利用差额征税重点打击共和党票仓的支柱产业农业，并尽可能减少对国内经济的负面影响。
        由于加征关税不会完全缩减进口份额，也不会完全转嫁到商品价格上，我们利用商品的进口替代弹性，结合价格转嫁的可能比例对  GDP  的影响进行测算并得出结论：（1）美国对  500  亿美元进口加征  25%关税，我国  GDP受影响范围为  0.07%-0.21%；假设其他条件不变，外贸对  GDP  的贡献率将从  2017  年的  9.1%下降至  8.6%-8.9%之间。（2）美国额外对  2000  亿美元加征  10%关  税，GDP  受影响程度为  0.18%-0.54%，外贸贡献率将下降至7.9%-8.7%。（3）若  2000  亿美元征税清单的税率提升至  25%，GDP  受影响幅度将扩大至  0.35%-1.04%之间，外贸贡献率下降至  6.8%-8.3%。
        3.  不可忽视的通胀  
        现阶段国内市场面临的通胀抬升不容忽视，通胀抬升的预期主要来自两方面：1）人民币的大幅贬值；2）进口农产品加征关税对  CPI  的传导。
        结合历史数据来看人民币汇率贬值对进口商品价格影响显著。今年以来国际原油价格持续走高，对工业品价格形成有力支撑。而人民币贬值趋势会进一步扩大进口原油价格对  PPI  的影响，从而传导至  CPI。其次，结合目前实施的关税制裁清单来看，农产品行业是中国主要打击方向。作为中国大豆主要进口国之一的美国，每年对国内输出的大豆数量占中国进口额的  40%，额外关税将通过畜牧养殖、食用油以及豆制品直接影响  CPI  指数。而结合历史上几轮明显的通胀上行阶段，通胀抬升将直接利好周期以及消费类行业。
        4.  重视市场安全边际  
        市场对下半年政策方向的误判，贸易战再升级叠加市场悲观情绪的发酵直接导致了上周市场大幅回调。对于近期的投资策略我们认为应回归理性，不过分高估指数的向上空间，同时也不用过分悲观，优选安全边际较高的行业，当下可以重点关注两条主线：1）中美互征关税过程中有望受益的农林牧渔、商贸零售以及国家政策扶持并不完全依赖美国进口的部分科技产业；2）受益于“扩内需”政策以及通胀抬升的食品饮料以及其他日用消费品行业。