中泰证券-利率品周报：稳定汇率，为何屡动远期售汇业务的风险准备金？-180805

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        投资要点
        专题：稳定汇率，为何屡动远期售汇业务的外汇风险准备金？
        上周五央行发布公告，自  2018  年  8  月  6  日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从  0  调整为  20%。市场第一时间将其解读为稳定汇率的信号是确定无疑的，但其中依然有诸多细节值得我们思考。远期售汇业务包括什么，对应哪些统计指标？远期售汇业务会对汇率造成何种影响，使得稳定汇率时屡屡上调该业务的风险准备金？还有哪些政策可以帮助稳定汇率？稳定汇率是否会对货币政策产生影响？我们试图一一回答上述问题。
        远期售汇业务因为在签订合约当时并未有实际外汇交易，为何会增加即期的贬值压力呢？这是因为，目前我国银行采用结售汇综合头寸的限额管理，根据外汇局核定上下限额，而根据《银行办理结售汇业务管理办法实施细则》，银行结售汇综合头寸是按照权责发生制进行管理的，也就是对于远期售汇业务来说，是在交易订立日而不是资金实际收付日计入头寸。当银行与客户签订远期售汇合同后，银行为了降低汇率波动风险，会选择在合同签订后马上进入银行间市场即期售汇来平补头寸，使得代客远期售汇与代客即期售汇一样，都会对银行间外汇市场的即期汇率产生影响。
        当人民币贬值预期较强时，很可能会形成企业与银行签订远期售汇——银行在即期市场购汇对冲——人民币贬值压力加大——企业签订远期售汇套利空间加大——更多企业签订远期售汇合约这样加速人民币贬值的负反馈循环当中。为了打破上述负循环，央行选择上调远期售汇业务的外汇风险准备金，该准备金针对的是银行而非企业，由于该风险准备金会冻结银行资金，增加银行成本，因此银行可能会采用增加手续费等方式间接抑制企业远期售汇的顺周期行为。
        根据蒙代尔不可能三角理论，从目前政策取向看，我们对于汇率稳定和资本自由流动两项均有部分放松，汇率已经开始双边波动，同时当波幅过大时也会采取一定措施加以平抑，三角中这两个顶点的部分牺牲也就使得货币政策独立性得到了保证。因此，正如  15  年货币政策宽松与稳汇率政策共举一样，目前国内面临的经济环境较为复杂，货币政策的着力点理应在国内而并非如何应对美联储加息。我们认为不必过度担忧稳定汇率给流动性造成的负面压力，特别是本轮人民币贬值并未带来远期汇率的大幅度贬值，货币政策为此收紧的必要性并不大。
        利率品一周回顾：单周净回笼  2100  亿，风险偏好助收益率回落
        上周央行公开市场净回笼  2100  亿元，暂停逆回购操作。拆借回购利率明显回落，隔夜、1W  利率均下滑。存单发行利率以降为主，各品种下滑幅度较大。存单发行量明显走高，净融资额拉升。政金债一级招标改善，国债期限利差走扩至  73bp。
        固定收益市场展望：关注国内宏观经济数据的发布
        下周央行公开市场没有逆回购到期。国内将公布  7  月通胀、进出口、M2增速、新增社融等宏观经济数据；美国将公布  7  月  CPI、PPI  等数据；欧元区将公布  8  月投资者信心指数。
        风险提示事件：监管风险超预期，资金面超预期收紧，海外突发事件