安信证券-万华化学-600309-公司动态分析：创新引领聚氨酯基业长青，石化和新材料续写成长-180806

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        ■事件：公司公告，上半年收入300.5  亿元，同比增长23%；实现归母净利润69.5  亿元，同比增长43%。二季度归母净利润34  亿，环比降低4.0%，扣非后32.6  亿，环比增长1.0%。
        ■聚氨酯销量继续增长，中长期需求稳定为主：H1  聚氨酯板块营收168.1  亿元，同比增长20.3%。聚氨酯系列实现销量94.8  万吨，同比增长9.2%，其中二季度销量  50.6  万吨，环比增长  15.2%。纯MDI/聚合MDI  挂牌均价同比+19.1%和+2.1%，二季度纯MDI/聚合MDI  挂牌均价环比+3.2%和-13.7%。上半年纯MDI  下游氨纶及纺织业等需求增长较快，纯MDI  维持紧缺局面。受环保限产和家电需求淡季等影响，聚合MDI  供应紧张有所缓解。3-5  年维度，美国经济复苏加快，国内传统下游汽车、冰箱和外墙需求稳定为主，MDI  全球需求增速4-5%，规划产能增速5%左右，供需增长平衡。MDI  板块高盈利可持续，三季度需求旺季仍有望调涨。
        ■吸收合并万华化工，创新引领MDI  产业发展：公司计划发行17.16  亿股（实际新增4.06  亿股），以30.4  元/股的价格吸收合并控股股东万华化工，吸收合并  BC  公司  100%股权、BC  辰丰  100%股权、万华宁波  25.5%股权和万华氯碱热电  8%股权并实现集团化工资产整体上市。合并后  MDI  产能将达210  万吨/年，TDI  产能将达55  万吨/年（含下半年计划投产的烟台30  万吨），成为聚氨酯绝对巨头。公司加大研发和环保投入，通过技术创新来实现产能扩张公司，引领行业持久健康发展。
        ■传统石化和新材料续写成长：公司2015-2017  年石化系列营收16.9  亿、82.6亿、153.1  亿，2018H1  为83.2  亿；2017  年精细化工和新材料营收42.0  亿，2018H1为26.9  亿。公司在建的烟台3  万吨SAP、13  万吨PC、30  万吨TDI、8  万吨PMMA  和5  万吨MMA  项目下半年计划投产，远期规划100  万吨/年乙烯一体化项目在建。石化和新材料上马有望引领公司业绩在上新台阶。
        ■投资建议：暂不考虑万华化工合并，我们预计公司2018-2020  年的EPS  分别为4.77/5.49/6.46  元，成长性突出；首次给予买入-A  的投资评级，6  个月目标价为57.2  元，相当于18-20  年市盈率12/10/9  倍。
        ■风险提示：MDI  价格持续下跌，石化和新材料项目投产不及预期等