华泰证券-塔牌集团-002233-中报点评：广东高景气延续，全年有望量价齐升-180807

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        18H1  业绩符合预期，全年有望超预期
        2018  年8  月6  日公司发布2018  年中报，实现营业收入30.31  亿元，YoY+53.75%，实现归母净利8.62  亿元，YoY+177.34%，接近业绩预告上限，符合我们与市场的预期。同时公司预告2018  年1-9  月实现归母净利润11.36~13.88  亿元，YoY+125%~175%，超市场预期。Q2  华南水泥价格处于全国高位，进入8  月旺季后水泥价格有望进一步提升，公司有望受益于区域行情，我们预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.62/1.82/1.98  元，维持“买入”评级。
        上半年量价齐升，盈利能力进一步改善
        18H1  公司销售水泥790.52  万吨，YoY+14.25%，Q2  单季度销售水泥486.25  万吨，QoQ+59.8%，YoY+30.9%，系Q2  为传统水泥旺季及17  年底投产的文福万吨一线提供增量。我们测算公司18H1  吨毛利163  元，同比提升87  元；吨净利109  元，同比提升63  元。其中18Q2  水泥吨毛利154元，环比下滑14  元，同比提升77  元；归母吨净利107  元，环比下滑5  元，同比提升55  元。文福万吨一线为公司带来300  万吨熟料、400  万吨水泥产能增量。我们预计18  年公司水泥销量将达到1850  万吨，YoY+19%。
        经营现金流大幅增长，资本结构改善
        18H1  公司经营现金流量净流入10.95  亿元，较上年同期增加9.8  亿元，增幅达845%，系水泥销售量价齐升，盈利能力大幅上升，经营活动现金流相应增长所致。现金流增加带动公司资产负债表修复，18H1  公司资产负债率14.59%，同比下降11.93pct，处于水泥公司中低位，资本结构显著改善。
        1.4  万亿补短板重大项目带来需求增量，区域供需格局进一步改善
        7  月9  日，广东省发改委印发了《供给侧结构性改革补短板重大项目2018年投资计划的通知》，重大总投资额超1.4  万亿元，其中交通网络工程总投资额达1.3  万亿元（2018  年计划投资1412  亿元），为水泥需求带来增量。另一方面，海螺水泥7  月18  日拟收购广东广英水泥，按照2017  年底数据，广东省前五家水泥企业集中度由63%提升至66%（塔牌市占率8.6%），区域协同限产、保价能力进一步加强。区域供需格局改善的情况下，水泥价格有望进一步提升。
        维持买入评级
        华南地区水泥价格领涨全国，供需格局向好；文福两条万吨线有望为公司提供产能增量。基于公司18H1  业绩高增长及我们对公司所处市场的乐观判断，我们上调了盈利预测，预计公司2018-2020  年净利润分别为19.3/21.8/23.7亿元（前值15.0/16.3/18.0  亿元），YoY+168%/12%/9%。可比公司18  年一致预期PE  为8.3x，考虑到公司未来两年销量保持两位数增长，有望高于行业水平，我们给予公司一定的估值溢价，认可公司18  年合理PE  区间在9-10x，对应合理目标价格区间为14.58~16.20  元，“买入”评级。
        风险提示：重大项目开工不达预期，公司产能投放不达预期等。