华泰证券-估值双周“莉”播2018年8月第2周：三次扩内需时期周期股行情复盘-180807

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        历次扩内需时期，降准与财政政策加码推动周期股行情
        历次扩内需前后的经济周期、货币政策环境都先后经历了经济发展过热期，资金脱实入虚，央行收紧货币政策去杠杆，直到融资成本影响实体经济融资成本，经济增长预期下行，引发政策转向开始扩内需，放松货币政策。而财政政策方面，基建、房地产和制造业板块有望成为扩内需时期财政政策支持方向。我们预计随着央行主动性宽松政策配合扩内需财政政策出台后，实体融资成本有望下行，此时钢铁、建筑、交通运输等板块有望在融资成本下行和政策基调转向中受益，银行与非银金融也将受益实体与虚拟经济的流动性改善。建议关注钢铁、建筑和非银金融板块。
        基建投资增速加快上升时期，拉动周期股业绩上升
        近三轮扩内需时期（2008.09-2009.06、2011.09-2012.09  和2014.09-2015.03），基建投资增速明显加速上升，周期股业绩同步上升。基建投资增长，叠加货币政策边际宽松融资成本下降释放企业盈利能力，建筑、交通运输、电力设备、钢铁板块单季度净利增速上升。其中电力设备与建筑行业的业绩增速明显高企，行情持续时间与基建投资加速上升时期相近，钢铁与交通运输行业略微滞后。随着实体经济提振与流动性改善，非银金融行业的净利润增长也随之加快，业绩拐点滞后于周期板块约六个月。
        非银金融/建筑/电力设备估值提升领先，钢铁/交通运输略滞后
        在估值水平上，非银金融板块领先反弹，建筑、交通运输、电力设备与钢铁估值随业绩提升。随着货币和财政政策加码，市场对非银金融板块盈利改善预期先于周期板块反映，非银金融和银行业估值提升领先于周期股，且非银金融板块涨幅更高。以第二轮基建投资上升期（2012.03-2012.12）为例，非银金融业绩增幅滞后于房地产、建筑等板块，但估值PE  TTM  拐点领先于业绩拐点，期间板块估值提升了38%，成为期间涨幅最高板块。
        估值分化：近两周增速回落，高估值、业绩确定性低板块回撤风险大
        7  月以来，货币、财政、金融监管政策基调调整，周期板块向上空间打开。7  月17  日至8  月3  日，各风格板块估值周环比增速均明显回落。从行业分化速度指标来看，通信板块加速分化，主要是估值较低的其他饮料子板块估值下跌。建材行业的子板块中，高估值的陶瓷板块下跌，低估值的水泥板块上升，板块分化速度下降。通信和建材两大行业的估值分化趋势也体现近期市场下跌中高估值、业绩不确定性较大板块回撤风险较大。
        估值与盈利：关注低PEG/低PB/高ROE  的钢铁
        从8  月3  日PE  TTM  估值与2018Q1  业绩增速匹配度来看，建材、钢铁、房地产的PE  偏低，盈利增速相对较高，处于估值低洼区。从PB-ROE  匹配角度看，我们建议关注ROE  相对较高，PB  处于相对低位的板块。根据当前的PB  水平，结合截止至2018Q1  的四个季度累计滚动计算ROE  水平，钢铁/煤炭/交通运输等低PB、高ROE  板块值得关注。从产业链各板块估值分布和估值变化率来看，近两周（7/17-8/3），各板块整体估值回落下，钢铁/石油石化/建筑反弹幅度较大，今年以来必需消费板块估值回撤明显。
        扩内需时期，关注周期股和低PEG/低PB/高ROE  的钢铁
        随着主动性政策宽松和扩内需财政政策的推进，实体融资成本有望随着长端利率下行，此时钢铁、建筑等板块有望受益于融资成本下行和政策基调转向，业绩与估值双升，银行与非银金融也有望受益实体与虚拟经济的流动性改善。从估值与业绩增速匹配、PB-ROE  匹配角度看，关注低PEG/低PB/高ROE  的钢铁板块和扩内需时期估值提升领先的非银金融板块。
        风险提示：美元和美债利率双升；中美贸易冲突升级；资管新规对金融市场流动性的冲击。