中泰证券-碧水源-300070-业绩增速受费用拖累，光环境业务表现亮眼-180807

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        投资要点
        事件：公司发布2018  年半年报，公司2018H1  实现营业收入38.54  亿，同比增长33.14%，实现扣非后净利润3.53  亿，同比增长10.20%。
        市政工程业务受PPP  项目拖累，光环境业务高速发展。公司2018H1  实现营业收入38.54  亿，同比增长33.14%，分业务来看，污水处理整体解决方案业务仍保持稳定增长，上半年实现收入20.82  亿，同比增长34.06%；光环境解决方案业务实现高速发展，上半年实现收入11.59  亿，同比增长745.99%；市政工程业务因PPP  类型项目较多，项目建设进程受到一定影响，收入同比下滑54.03%至5.08  亿，净水器业务收入为1.06  亿，与去年同期相比增长6.00%
        光环境业务占比提升，综合毛利率提升7.24pct。污水处理整体解决方案、光环境解决方案及市政工程业务占营业收入比重分别为54.0%、30.1%、38.2%，分别同比增长-0.4pct、25.4pct，-25.0pct。各分业务中，光环境解决方案、净水器业务毛利率最高，分别为44.49%、43.7%，同比下滑4.35pct、0.88pct，污水处理业务毛利率也略有下滑，同比减少2.23pct  至34.38%，市政工程业务毛利率为9.77%，与去年同期基本持平，由于毛利率较高的光环境解决方案业务收入占比提升，公司的综合毛利率也回升至34.44%，同比增长7.24pct。
        财务费用增长较快，三费费用率提升5.29pct。由于PPP  业务导致投资资金需求增加，公司新增银行借款以及债券利息费用增加，上半年公司的财务费用为3.15  亿，同比增长179.75%。此外，由于业务规模的扩大，公司的销售费用、管理费用也同比增长62.08%、42.89%，三费费用率同比增长5.29pct至18.34%。
        订单资源充足，业绩有望维持稳定增长。公司2018H1  新增订单139  件，总金额达309.85  亿，其中已签订合同86  件，总金额136.76  亿，尚未签订合同的53  件，总金额为174.10  亿，从订单类型来看，EPC、BOT  类订单总金额比重分别为46.8%、53.2%，公司的订单资源充足，业绩有望维持稳定增长。
        环保产业链持续加码，综合实力不断提升。公司2017  年外延动作频频，继去年6  月收购冀环公司、定州京城环保100%股权及良业环境70%股权后，又于去年12  月取得中兴仪器  40%股权、德青源  23%股权。目前公司的环保产业链已经延伸至环境监测、危废治理以及生态照明领域，综合治理能力不断提升。
        投资建议：公司为水治理龙头，加速环保产业链布局，公司目前在手订单充足，业绩有望维持稳定增长，我们预计公司2018、2019年实现归母净利润29.6亿、39.4亿，对应估值分别为14X、10X，维持"买入"评级。  
        风险提示；项目建设进度不达预期、行业竞争加剧风险