招银国际-陌陌-MOMO.US-2Q18预览：憧憬探探变现空间-180808

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        负面因素已消化。我们略微下调2Q18  收入预测1%，略低于指引中值，归因于：1）世界杯负面影响；及2）人民币贬值（公司财报以美元计价）。但我们相信上述负面影响，包括近期抖音开放直播等风险，已在近来低迷股价中完全体现。未来我们对公司2H18  及FY18  的收入增长更为乐观，源于探探新增付费功能，及2H18  营销加大投入下的收入提振（配合运营优化及玩法出新）。
        预计2Q18  用户增长向好。我们预计2Q18  月活环比增长4%至107  万，受益于：1）留存率的稳健上扬（自2017  年10  月以来）；2）沉睡用户唤醒存在较大提升空间（获客成本更低，留存率更高）。部分直播用户或分流至世界杯，但我们预计公司6  月非赛事运营（e.g.  金球大赢家集卡活动、名人直播）可抵消世界杯影响。此外，直播付费用户数仍存在提升空间，源于：1）工会合作加深、激励机制优化；2）电台等小额付费模式降低直播社交门槛；3）粉丝团战刺激长尾用户付费热情。另外，冠名热门综艺《幻乐之城》预计将进一步推动公司品牌推广及用户增长。
        看好探探付费提价、变现加强。探探将于6  月并表（6  月收入指引~450  万美元）。探探已于2018  年1  月开始货币化（会员订阅），我们对其2H18  及FY19  收入贡献更为乐观，源于更为多样化的会员功能设计及更高的会员价格（我们注意到自七月起公司新推出两款会员专属服务，即“超级曝光”与“查看谁喜欢我”。  其中，“查看谁喜欢我”功能月费高达60  元人民币，远高于基本会员月费12  元。参考Tinder  在推出高级版付费服务Tinder  Gold（类似于探探的“查看谁喜欢我”）后的亮眼财务表现，我们预计优化版会员功能将有效刺激探探FY18  及FY19  的付费转化率及变现能力。我们预测探探FY18  的收入/净亏损分别为~5,800  万/2,800  万美元，拖累公司利润率约3%。
        2Q18  利润率短期摊薄，但全年利润率稳健。我们预计2Q18  毛利率环比下跌两个百分点，归因于主播激励优化。研发费率预计环比上升1~2  个百分点，用于招聘算法工程师。但市场推广费预计较温和。考虑可转债摊薄及探探亏损，我们预计公司2Q18  调整后净利润为27%，EPS  为0.63  美元（较市场预期高3%）。全年来看，我们预测FY18E  经营利润率同比保持稳定，源于营销费率的控制抵消研发费率的上升。
        维持买入评级，上调目标价至60  美元。公司当前股价为16.1x/12.5  FY18/19PE  。为反映探探的货币化潜力，  我们分别上调FY18/19/20E  净利润0%/4%/4%,  对应FY18-20E  调整后净利润CAGR  为27%。目标价从50.7  美元上调至60.3  美元(基于DCF  估值)，对应  25x/19x  FY18/19E  PE，0.7xFY19E  PEG。维持买入评级。