国联证券-紫光股份-000938-ICT行业龙头迎转机-210823

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　　以5G、云计算为代表的新基建拉动行业持续增长
　　核心子公司新华三集团是国内ICT领域龙头企业，提供新基建所需的ICT基础设施。预计中国公有云市场未来4年CAGR为51.9%，中国私有云市场未来4年CAGR为14.04%，公司核心产品将享受行业高成长。
　　ICT行业龙头地位稳固，份额有望提升
　　核心产品中国市场市占率领先，其中以太网交换机份额35.0%，企业网路由器份额30.8%，企业级WLAN份额31.3%，X86服务器份额15.4%，存储份额11.4%，网络类、高端服务器、超融合、存储类产品用户粘性较强。主要竞争对手华为受制于部分芯片供应问题，开始逐步减少或者让出部分服务器和运营商路由器市场，将会让新华三直接受益于份额提升。
　　自研产品叠加自主渠道掌握产品定价权
　　自研服务器比重逐年提高改变了过去代销HPE服务器而导致的成本过高、利润过低、降低不合理库存水平和存货减值风险。自研网络芯片量产，成为继Cisco、Juniper、华为之后具备自研网络处理器能力的企业，将进一步降低成本，提升产品差异化能力，长期成为新的利润增长点。此外公司近年加大国际市场拓展力度，重新掌握产品定价权，提升公司毛利水平。
　　母公司紫光集团债务问题有望得到解决
　　近期母公司债务重整进度加快，正在进行引进战略投资者工作。债务问题解决后将对公司业务和管理产生积极影响。
　　盈利预测与评级
　　我们预测公司2021-2023年公司营收715.50亿、832.67亿元和959.77亿元，归母净利润21.36亿、22.97亿和27.04亿元，3年CAGR约为12.59%，现价对应市盈率分别为35倍、32倍和27倍。考虑到公司具有“云―网―边―端―芯”整体解决方案的能力，在A股具有稀缺性，享受部分估值溢价，采用分部法进行估值，合理估值约为895亿，对应2021年42倍PE。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价31.29元。
　　风险提示
　　政府、运营商、互联网等大型客户需求不达预期；海外业务发展不及预期；上游供应链因中美影响受到冲击；紫光集团相关风险等。