东兴证券-江苏神通-002438-半年报点评：上半年业绩增速亮眼，下半年核电业务贡献弹性-180807

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        事件：
        公司发布2018  年中报，实现营收5.08  亿元，同比增长58.21%，实现归母净利润4023.5  万元，同比增长55.62%。
        主要观点：
        1．冶金与能源装备业务高增长显著提升业绩
        2018  年上半年，共计占据公司营收62.7%的冶金与能源装备业务表现良好，营收分别同比增长45.9%、135.5%，是公司业绩提升的最大驱动力。
        冶金行业业务增长主要受益于供给侧结构性改革，在环保趋严的大背景下，打击地条钢、去除落后产能催生了钢厂改造需求，尤其在2018  年上半年钢价处于景气通道，钢厂进行改造意愿更加强烈，公司利用在冶金行业形成的产品优势承接了大量订单，报告期内新增订单达1.94  亿。
        能源装备业务供货主要集中在石化、液化天然气、火电机组等领域，2018  年上半年石油价格反弹带动了油气领域投资进入景气通道，公司该板块因市场需求大幅增加而受益，实现了营收大幅增长。
        2．利润率存在修复空间
        2018  年上半年公司综合毛利率为32%，同比下降3.35pct，主要原因是以钢材为主的原材料涨价。冶金、核电、能源装备业务上半年毛利率分别为35.8%、43.4%、14.2%，同比增减+2.22pct、+1.24%、-2.65%，能源装备业务的低利润率拉低了公司整体利润率。
        在毛利率降低的情况下，占利润总额11.46%、14.95%的投资收益、营业外收入对利润增厚产生了显著作用。
        2018  年下半年预期毛利率最高的核电业务将触底反弹，从而使公司整体利润率中枢上移。
        3．核电业务下半年反弹在即  
        2018  年上半年公司核电业务表现不佳，仅同比增长2.3%，这主要是由于2015  年后未有三代核电新项目开工，  公司核电业务产能没有得到释放，目前主要消化存量订单以及运行机组维修订单。  
        但核电行业正在发生积极变化，6  月AP1000  三门1  号、EPR  台山1  号机组已实现首次并网，下半年投入商业运行几无悬念。在当前用电需求改善、扩大内需拉动投资的大背景下，核电新项目重启有望在年底实现。公司在核电领域深耕多年，具有非常强的技术能力及良好的供货业绩，在核级蝶阀、球阀市占比超过90%，并将核电产品线拓展至地坑过滤器、贝类补集器等。经测算，单台新建核电机组公司可供货价值达4500-5000  万元，单台运行机组公司可供备件为800  万左右。新项目投资开启后，公司核电业务有望迎来触底反弹，成为拉动业绩继续提升的主要推动力。  
        4、节能环保业务势头强劲  
        公司于2017  年以现金方式收购了江苏瑞帆节能100%股权，拓宽公司业务延伸至"能源环保+节能环保"。瑞帆节能主营业务为高炉煤气湿法改干法及TRT  余热利用、脱硫脱硝系统节能技术应用的合同能源管理（EMC），  是经国家发展改革委和财政部登记备案的节能服务公司，享受"三免三减半"的税收优惠政策。瑞帆节能2017  年贡献净利润2780  万，并承诺2018-2020  年业绩不低于3900、4500、5200  万。上半年实现营收3917  万元反映瑞帆节能业务状况良好，在钢厂改造需求仍然坚挺的情况下，节能环保业务仍将维持强劲势头。
        5、公司控股股东完成易主  
        报告期内，风林火山收购来自公司高管的7.65%股份，收购完成后风林火山持股占公司总股本比例为17.46%，  成为公司的控股股东，风林火山实际控制人罗灿成为上市公司的实际控制人。控股股东后续如何在公司治理发挥作用，将对公司发展产生深远影响。  
        结论：  
        公司是是国内阀门领域的龙头企业，上半年冶金、能源装备、节能环保业务表现突出，下半年核电业务有望迎来触底反弹，传统业务进入景气通道以及新兴方向蓬勃发展将共同提升公司业绩。我们预计公司2018  年-2020  年的营业收入分别为9.9  亿元、11.9  亿元和14.2  亿元，归属于上市公司股东净利润分别为0.82  亿元、0.92  亿元和1.08  亿元，每股收益分别为0.17  元、0.19  元和0.22  元，对应PE  分别为37、33、28。首次关注给予"推荐"评级。  
        风险提示：  
        冶金行业供给侧改革减速、钢材等原材料价格大幅上涨、核电新项目审批未达预期