招银国际-雅生活服务-3319.HK-增值服务助推盈利增长-180809

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        18  上半年盈利增长196％。2018  年上半年，雅生活实现收入14.06  亿元人民币(下同)，同比增长103％。毛利率为36.3％，同比上升4.4  个百分点。  18  年上半年归属于股东的净利润为3.32  亿元，同比增长196.2％，利润率为23.6％。盈利增长主要归因于(1)在管面积增加以及  (2)对非业主增值服务大幅增长，使得盈利能力显著提高。
        上半年在管面积增长主要来自收并购。  今年4  月9  日，雅生活宣布收购南京紫竹物业管理公司51％的股权。  7  月11  日，公司再次宣布收购兰州城关物业服务51％股权。目前，紫竹物业拥有2,430  万平的在管面积，而兰州城关拥有2,490  万平。截至2018  年6  月30  日，公司总在管面积从2017  年底的7,830  万平增加至1.09  亿平，这意味着收购紫竹贡献了70％的上半年在管面积增长。除了收并购以及来自雅居乐和绿地的项目注入外，雅生活还积极开拓第三方项目。根据管理层透露，公司在2017  年新拓展了2,320  万平的第三方项目，而今年上半年新拓展了2,100  万平。未来这些第三方项目的转换将成为在管面积增长的另一个重要来源。
        增值服务引爆利润增长。  雅生活的增值服务包括对业主增值服务和对非业主增值服务。目前，对非业主增值服务主要包括(1)新盘案场服务，(2)新房销售代理，以及(3)验房服务。在两大股东的支持下，对非业主增值服务从1H17  的1.07  亿元增长到1H18  的5.75  亿元。与此同时，对业主增值服务也从1H17  的3,800  万元增长到1H18  的8,000  万元。  18  年上半年增值服务占总收入的46.6％，而去年同期仅为20.9％。此外，增值业务整体毛利率由1H17  的31.6％提升至1H18  的44.6％，推动整体毛利率由31.9％上升至36.3％。增值服务板块在收入和利润率双双提高的情况下，占毛利的比重由1H17  的20.7%迅速提高至今年的57.3％。因此，净利润率从1H17  的16.2％上升至1H18  的23.6％。
        估值。由于增值服务增长高于预期，我们分别将FY18-19  的盈利预测分别上调6.2％、3.9％至7.19  亿元和1.024  亿元。该股价目前处在20.5/15.1  倍FY18/19  市盈率。我们将使用FY19  估值倍数推出目标价。目前同业平均FY19  市盈率为21.4  倍，我们使用此倍数得出目标价19.16  港元。维持买入评级。