国金证券-百济神州~B-6160.HK-立足全球的创新药企价值几何？-180807

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        基本结论
        立足全球的中国抗肿瘤创新药企。公司成立于  2010  年，是一家处于商业阶段的创新生物制药公司，专注于开发及商业化治疗癌症的创新型分子靶向及肿瘤免疫治疗药物。公司内部开发的在在研药物现处于临床试验阶段，且公司正在中国推广三种许可药物（自  2017  年  9  月份公司获得此三种许可药物的权益，分别是白蛋白紫杉醇、来那度胺、阿扎胞苷）。目前公司已成长为集研发、生产、及商业化能力为一体、并立足全球市场的创新药企。
        在研管线丰富，联合用药或成未来趋势。公司目前全部在研  Pipeline  产品组合包括  8  种内部开发或临床阶段的在研药物，包括三种处于中后期临床的在研  药  物  ，  分  别  是  BGB-3111  （  Zanubrutinib  ，  BTK  ）、  BGB-A317（Tislelizumab，PD-1）、BGB-290（Pamiparib，PARP），以及  2  种外部合作在研品种，分别是  Avadomide（CC-122，NHL）和  Sitravatinib（多激酶抑制剂，NSCLC）。其中  Zanubrutinib  及  Tislelizumab  有  望  2018  年提出上市申请。另外，公司在研品种的联合用药方案逐渐成熟，目前已有  6  个联合用药方案进入全球或中国临床试验，分别是  PD1+PARP、PD-1+BTK、PD-1+PD-L1  等，联合用药有望成为未来新趋势，期待公司进一步的临床结果。
        获  新  基  国  内  已  上  市  三  品  种  独  家  权  益  ，  短  期成为  公  司收  入  主  要  来  源。2017年，公司与新基（Celgene）达成协议，获得白蛋白紫杉醇、来那度胺、以及阿扎胞苷国内独家销售权益。随着国家医保逐步对接，三品种未来前景较好，均有潜力成为  10  亿左右的大品种。白蛋白紫杉醇目前适应症为乳腺癌，海外还获得了肺癌、胰腺癌适应症批准，目前国内已有  7  个省份进入医保，未来国家医保可期。来那度胺  2017  年进入新版国家医保，适应症为多发性骨髓瘤，海外多发性骨髓瘤市场来那度胺市占率已超  50%，前景较好。
        盈利预测与估值：
        公司是一家尚未盈利的抗肿瘤创新型制药企业，因此我们通过  DCF  的估值方法对公司进行估值定价，我们认为公司合理估值约  110-115  亿美金。
        风险提示：
        在研品种国内及海外临床试验存在不确定性；上市后药物商业化及销售存在不确定性；海外合作销售存在不确定性；政府对新药审批存在不确定性。