华安证券-碧水源-300070-传统业务拖累业绩，光环境业务表现靓丽-180809

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        事件：  
        公司近日发布2018年半年报：上半年实现营收38.54亿元，同比增长33.14%；实现归母净利润  3.65  亿元，同比下降  31.65%。
        主要观点：  
        营收增长低于预期，期间费用和资产减值损失拖累上半年业绩
        公司上半年归母净利润同比下滑，其主要原因是去年处臵盈德气体获益  1.8亿元，扣非后净利润同比增长  10.2%，但仍低于市场预期，也是近五年来增速最慢的一年。公司上半年整体费用率业绩同比上升  5.33  个百分点至18.36%。期间财务费用增长迅猛，同比增长  180%，占营收规模同比上升4.28  个百分点至  8.17%，其原因是上半年金融去杠杆、融资环境趋紧等多种因素造成的。此外，公司上半年资产减值损失为  1.51  亿元，比去年扩大了约  3  倍，主要来自于污水处理解决方案和市政工程业务板块。
        市政工程业务继续下滑，光环境业务业绩增长抢眼  
        公司传统业务的污水处理整体解决方案板块营收同比增长  34.05%，毛利水平与前期基本持平；市政工程端营收同比下滑  54.05%，下滑显著。其原因是受制于外部环境因素影响，公司对  PPP  业务有所调整，项目推进更为谨慎。但我们注意到，公司拿单速度并未放缓：上半年分别新签  EPC  和  BOT订单  145、165  亿元，分别同比增长  29.3%、12.3%，订单储备丰厚。随着国家黑臭河治理工作逐渐结束，公司未来订单将回归到以乡镇污水处理的主业上来。公司去年新增的城市光环境板块增长迅猛，其子公司良业环境上半年营收规模  11.59  亿元，超过去年全年体量，成为公司业绩增长新支点。净水器业务营收同比增长  5.86%，保持平稳增长，毛利率略有下滑。
        盈利预测与估值  
        上半年行业整体收到宏观环境因素影响，融资环境恶化，PPP  项目拓展有所放缓，估值水平持续受到压制，目前已滑落到近三年底部。随着近期中央有关部委释放出的宽松信号，叠加公司订单丰厚+光环境业务有望超预期，公司或将从中受益。我们预计公司  2018-2020  年的  EPS  分别为  1.13  元、1.48元、1.68  元，对应的  PE  分别为  11  倍、8  倍、7  倍，维持“买入”评级。
        风险提示  
        宏观与政策性风险；项目推进不及预期；竞争加剧致使毛利下滑.