东方证券-酒鬼酒-000799-酒鬼内参增长迅速，产品结构持续改善-180809

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        事件
        公司公布2018  年中报，18H1  实现营收5.24  亿元，同增41.26%。实现归母净利润1.14  亿元，同增38.30%，对应EPS0.35  元/股，扣非后归母净利同增70.77%。18Q2  实现营收2.58  亿元，同增36.60%；实现归母净利润0.52  亿元，同比增长13.55%，扣非后归母净利润同比增速达77.96%。
        核心观点
        聚焦次高端，酒鬼红坛高增。18  年上半年酒鬼系列收入3.5  亿元，同比增长47.88%，内参和高度柔和红坛酒鬼酒增长迅速，酒鬼系列占比达66.93%；内参收入1.02  亿元，同增41.73%，收入占比19.54%。分区域看，大本营华中地区收入占比59.46%，同增10.91%。省外华东、华北收入分别同增33.28%、35.76%，占比分别同比下滑0.44pct、1.02pct。
        产品提价+结构改善带动毛利率提升，收入增长摊薄期间费用率。17  年底内参、酒鬼提价，18H1  毛利率分别达94.13%（+1.05pct）、81.28%（+1.98pct）。叠加产品结构不断升级，公司整体销售毛利率达到78.35%，同比上升1.41pct。广告费、销售服务费、职工薪酬提升显著，受益于收入快速增长，销售费用率同增0.09pct，管理费用率同降1.88pct，净利率达到21.87%，同比提升0.06pct。下半年受益于高度柔和红坛和紫坛酒鬼酒提价、低端湘泉系列占比下降，红坛+内参推动结构升级，公司盈利能力有望进一步提升。
        新帅上任彰显集团重视，省内渠道下沉+省外协同效应可期。公司年初董事长变更，中粮高层入驻。改革人才选拔和晋升机制，建立以绩效和价值为导向的考核和激励方案。公司加速渠道下沉，推进终端建设。县级市场基本实现全覆盖，省内深耕拓展空间足。省外扁平化招商扩张打造样板市场，与集团渠道协同效应及样板市场成功经验复制有望加快公司全国化进程。
        财务预测与投资建议
        我们维持预测公司2018-2020  年每股收益分别为0.89、1.15、1.43  元。考虑到公司处在高速发展阶段，未来有望通过中粮渠道协同效应快速拓展省外市场，我们给予公司10%的估值溢价，对应18  年31  倍市盈率，对应目标价为27.59  元，维持买入评级。
        风险提示
        消费升级低于预期风险，省外扩张放缓风险，食品安全风险。