浙商证券-小天鹅A-000418-半年点评报告：收入增速略有放缓，业绩稳健增长持续-180807

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        报告导读
        公司8  月7  晚间公告2018  年半年报。
        投资要点
        2  季度收入和净利增速环比放缓，稳健增长依旧持续
        公司2018  年上半年实现营业收入120.57  亿元，同比增长14.09%；实现归属于上市公司股东的净利润9.02  亿元，同比增长23.31%。其中2  季度实现营业收入52.45  亿元，同比增长7.53%，实现归母净利润3.91  亿元，同比增长16.96%，公司2  季度收入和净利增速环比放缓，但未来稳健增长依旧有望持续。
        2  季度外销增速回升，产品结构持续改善
        分渠道来看，上半年公司内销业务收入87.50  亿元，同比增长16.64%。公司线下持续推动代理商向运营商转型，聚焦终端提升营销效率；线上因为优化产品结构的影响，增速放缓至低双位数，低于线下增速，但6  月份线上增速趋好，目前线上占比接近25%。公司外销业务收入24.64  亿元，同比增长12.34%，其中2  季度外销增速回升至20%，自有品牌占比超过15%，此外通过测算我们预计公司受中美贸易战影响有限。
        分产品来看，公司滚筒洗衣机收入增速近30%，仍超过波轮，目前公司滚筒洗衣机销量占比超过30%，销售额占比50%，滚筒替代波轮趋势仍在，预计干衣类产品增速40-50%，目前占内销比重已经超过10%。整体来看，公司今年持续推动“推新卖贵”，上半年均价增速高于销量，均价提升近10%，量5%左右，之后8-10  月份新品密集上市，通过美的品牌把规模做大，通过比弗利品牌带动小天鹅品牌结构升级，我们认为公司产品结构持续改善有望进一步优化公司盈利水平。
        自有现金充沛，盈利能力稳步提升
        公司上半年经营性现金流量净额1.73  亿元，在低基数上实现同比222%的增长。公司自有资金合计135  亿元，同比增长13.1%，公司自有现金充沛。公司上半年应收账款+票据周转天数同比下降7  天，存货周转天数同比下降6天，目前公司和代理商年周转约8  次，T+3  模式带动经营效率稳步提升。
        公司上半年整体毛利率和净利率分别为26.60%和8.32%，同比提升0.99  个百分点和0.44  个百分点。其中2  季度毛利率和净利率分别为25.75%和8.28%，同比提升0.23  个百分点和0.20  个百分点。毛利端主要受高毛利的内销产品占比提升（内销毛利率32.79%，同比提升1.02  个点）以及加强对原材料把控的双重拉动；净利端方面，公司期间费用率同比下降0.90  个百分点，但由于公司去年同期实现了较高的投资净收益，以及今年子公司高新技术企业认证延期提高了所得税率，整体来看公司净利率同比小幅提升。我们认为，随着滚筒替代波轮的消费升级不断驱动，提价后原材料压力趋势放缓，加之公司整体运营效率的提升，公司的盈利能力有望稳步提升。
        维持"买入"评级    
        我们预计公司2018-20年收入分别为245.8亿元、285.3亿元和326.3亿元，同比增速分别为14.9%、16.1%和14.4%，归属母公司净利润分别为18.2亿元、21.6亿元和25.4亿元，同比增速分别为20.6%、18.7%和17.6%，2018-20年EPS分别为2.87元、3.41元和4.01元，分别对应PE17.4倍、14.6倍和12.4倍。公司收入规模将继续扩大，盈利能力进一步增强，维持"买入"评级。  
        风险提示    
        原材料价格上涨风险；房地产市场不景气；行业竞争加剧。