安信证券-IGG-0799.HK-中期短暂调整，期待流水再创新高-180809

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        ■半年报业绩符合预期：公司2018  年上半年收入同比增长42%至3.88亿美元，主要为《王国纪元》的流水增长所拉动，符合彭博一致预期以及我们的预测。经营利润同比增加41%至1.27  亿美元，经营利润率同比较稳定，符合我们的预期，调整后净利润同比增加29%至1  亿美元，调整后净利润率同比降2.7  个百分点主要是由于较高的税费，原因包括利润增长和税费拨备。上半年派息率30%，符合我们的预期。
        ■六七月世界杯影响全球游戏变现，下半年实现流水反弹：《王国纪元》的月流水并非呈线性上升，细看其披露的上半年流水表现，1-5  月的流水表现大致符合我们的预期，但6  月出现了明显的流水下滑，我们预测受世界杯期间影响玩家时长有限，ARPU  值下滑，直接减少了6-7月的变现；但我们预计8  月流水会实现强劲反弹，下半年在买量(增加付费用户)和游戏玩法升级（增加付费点，提高ARPU）的双重驱动下，月流水增速将回到正轨。AppAnnie  数据显示，《王国纪元》在6  月iOS和Google  Play  的总流水全球排名第九，虽然月流水下降，但排名环比前进了三名，这也反映出了世界杯对全球手游的暂时性影响。
        ■新游上线的可见度愈加清晰：我们看到公司在ChinaJoy  展示了6  款新游，从下半年开始陆续上线，以策略类游戏为主；其新游作为海外引进的游戏仍然需要申请版号，但不受国产游戏版号申请暂缓的影响。公司预计《王者决断》和《星际文明》将分别于9  月底和10  月底左右推出，其后陆续推出其他2-4  款新游。由于新游上线后流水攀升需要时间，我们预计今年四季度新游会有少量收入贡献；放在中国行业内比较，我们认为公司的新游计划可见度更加清晰，受国内监管政策变化影响较小，而全球的玩家覆盖使得新游的市场空间更广阔，减少对单一市场过度依赖的风险。
        ■基于上半年游戏表现和更高的有效税率假设，调低全年盈利预测：我们将2018/2019  年的调整后净利润分别调低11%和5%，主要基于1）考虑到世界杯的短期影响，并调高新游对2019  年的收入贡献（占收约3%），我们将2018-19  年的收入预期分别调低3.5%和1.2%；2）考虑到公司在今年上半年的税费拨备超预期，有效税率高达20%（vs  2017  全年13%）我们相应地提高了税费假设。
        ■投资建议：我们维持买入-A  投资评级，目标价13.5  港币（较原15港币调低），基于10  倍动态市盈率（较12x  降低，由于公司收入基数较大，增速自然放缓）和2019  年非通用会计准则稀释后每股收益0.17美元（1.35  港币）。我们预计公司2018-19  年的收入增速分别为31%、12%，非通用会计准则净利润增速分别为20%、24%。
        ■风险提示：1）新游戏推出时间延迟或者表现不及预期；2）爆款提前进入成熟期；3）游戏推广营销成本较高，拉低利润率。