平安证券-东诚药业-002675-核医学和制剂双引擎驱动业绩高增长-180812

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        投资要点
        事项：  
        公司公布半年报，上半年实现收入9.50亿元，同比增长34.94%，实现归母净利润1.12亿元，同比增长53.68%，扣非后净利润1.19亿元，同比增长65.74%，EPS为0.16元。经营性现金流达到1.75亿元。业绩符合预期。
        2018Q2单季实现收入5.51亿元，同比增长41.96%，实现归母净利润6856万元，同比增长64.73%。
        平安观点：  
        核医学版块已经成为拉动公司高速成长的主引擎。上半年公司核素药物板块实现收入  3.88  亿元，同比增长  43.23%，毛利率达到  83.85%。核素药物板块已经成为拉动公司业绩的主要引擎，收入占比  41%，毛利占比  62%，预计未来收入和毛利占比仍将持续提升。其中，云克药业在完成三年对赌后，业绩增长进一步提速，2018H1  实现收入  1.86  亿元，同比增长  28.16%，净利润  8317  万元，同比增长  27.09%。核心产品云克注射液销售  348  万套，同比增长  28.67%，在现有类风关市场基础上，正进一步开展骨关节炎、  强直性脊柱炎的拓展研究，并为骨性疼痛专业治疗的定位积累循证依据，有望培育成  10  亿以上的重磅品种。4  月初安迪科  100%股权的并表，意味着公司实现了正电子和单光子药物的全覆盖。上半年安迪科并表部分收入  6490  万元，净利润  2614  万元。上海欣科上半年实现收入  1.14  亿元，净利润  2341  万元。
        放开配置证春风袭来，核医学板块迎黄金发展期。2018  年  4  月卫健委发布了《大型医用设备配置与使用管理办法（  2018）》，PET－CT  被纳入乙类，配置审批权限下放至省级卫生部门（民营医疗机极已无需审批）。PET-CT  是目前用于肿瘤诊断和疗效评估的先进分子影像手段，临床需求十分旺盛，目前全国  PET-CT  总装机量大约在  300  多台，审批流程的简化将极大调动医疗机极配置  PETCT  的积极性，预计  2020  年将达到  700  台左右的装机量，长期来看（以日韩为参照），我国理论需求量在  3000  台左右（10  倍空间）。因为  PET-CT检查必须配套注射  F18-FDG  药物，安迪科作为国内目前仅有的  2  家  F18-FDG  药物生产企业，占据全国约  40%市场，盈利能力突出，有望紧紧把握市场大幅扩容的历史性机遇。另外，SPECT  在本次调整中被移出乙类目录，不需审批即可配置，  预计  SPECT  装机量也将大大提升，带来  Tc99m  诊断药物市场扩容。
        制剂销售捷报频传，原料药重回平稳增长轨道。上半年制剂板块实现收入  1.42  亿元，同比增长141.59%，毛利率达到  78.47%（+24.41pp）。重点品种注射用那屈肝素钙销量突破  100  万支，销售额同比增长  413%。同时，那屈肝素钙等制剂的一致性评价工作顺利推进，为长期发展铺平道路。上半年原料药板块实现收入  4.13  亿元，同比增长  11.29%，毛利率下降  7.55pp  至  21.55%，预计和肝素粗品价格提升有关。
        成立创新研究院，优化研发体系。为整合集团研发资源，公司决定成立创新研究院，由董事长由总任院长，胡江滨博士任常务副院长，胡博士先后在美国罗氏、拜尔及诺华制药从事新药研发和管理工作，在药物创新领域具有很强的专业能力。公司目前各研发项目进展顺利，铼[188Re]    依替膦酸盐注射液已完成  IIa  期临床  7  个中心  162  例全部临床数据的核查和中心机构质控工作，进入  IIb  期临床。磺达肝癸钠项目、舒洛地特注射液项目完成中试。依诺肝素钠注射液、达肝素钠注射液、注射用兰索拉唑仿制药注册申请阶段审评结束，陆续收到国家局现场核查通知；注射用那屈肝素钙新增小规格项目取得药物临床试验批件。随着研发体系优化，效率提升，在研项目进度有望加快。
        被低估的核医学产业链龙头，维持“强烈推荐”评级。配置证政策松绑，有望释放出核医学行业被压抑的巨大市场。公司完成对安迪科的收购后，实现包括诊断和治疗类核素药物的全覆盖，将密切把握行业发展的历史性机遇。制剂销售捷报频传，与核医学双引擎驱动高成长。考虑安迪科并表的时间节点，下调  2018-2020  年  EPS  为  0.37、0.54、0.72  元（原预测  0.45、0.61、0.80  元），维持“强烈推荐”评级，目标价  20  元。
        风险提示：1）原料药业务业绩波动风险：在进入核医学领域之前，公司以肝素原料药及硫酸软骨素等业务为主，原料药价格有一定波动性，可能带来业绩不确定性。2）财务费用增加：公司  2014-2016年财务费用均为负值，随着外延并购的增加，资产负债率和财务费用均有所提升。3）研发风险：公司有多个核医学领域的创新药物处于临床及临床前研究阶段，如  II  期临床的  1  类新药铼  188-依替膦酸等，研发能否成功并顺利获批上市具有不确定性。