中泰证券-亿联网络-300628-经营保持良好态势，业务结构持续优化-180810

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        投资要点
        营收业绩保持良好增长，毛利率出现小幅波动：公司  2018  年上半年实现营收  8.4  亿元，同比增  22.74%；，一方面是因为全球  SIP  市场持续增长，渗透率仍在提升，公司也进一步完善和发掘渠道潜力，目前  SIP  终端全球市场份额已居第一；另一方面，作为完善  UC  终端方案的战略重点，对  VCS  的投入还在加大，产品迭代和功能升级成效显著，迅速形成了领先竞争力，渠道建设也在稳步推进，VCS  业务增速已明显高于  2017  年同期。尽管存在汇率同比下跌的不利因素，对海外市场收入产生了较大的负面影响，但若剔除美元汇率波动的不利影响，则营收较去年同比增长  30%，与净利润增速大致匹配。营收延续良好的增长态势。各业务线毛利率出现小幅下降，期间综合毛利  60.56%，较去年全年下降超过  2  个百分点，但在终端设备公司中仍处于非常高的水平，毛利率波动水平整体可控，展现出可持续的强劲盈利能力。
        切中融合通信产业需求，SIP  竞争优势仍在强化：亿联的  SIP  终端本质上是电信级产品，与常规云通信服务有本质差别，后者客户以个人为主，关注文本、图片和视频的交互分享，业务层次简单，而  SIP  终端面向企业客户，兼容电信网与互联网，需要通过运营商严格认证，本质上是电信级产品，面向的业务品类繁杂、功能性和可靠性要求极高。其次企业客户在对可靠性安全性的要求，包括音视频沟通的质量效果，还有内容的安全性上，必然强调高保障，与个人不在统一层次。SIP  已成为众多  IP  协议中事实标准。亿联网络作为基于  SIP  协议进入市场较早，与行业内的众多大型运营商平台商建立了合作关系，在行业应用及需求理解有长期的积累，建立了强大的技术优势，已逐渐渗透到高端行业成为全球知名品牌，目前全球  SIP  终端市场份额第一，对渠道的完善和发倔仍在加深，产品的快速迭代和优化，都在更加强化公司的核心竞争力。
        VCS  业务快速成长，云服务完善  UC  整体方案链条：作为向  UC  终端完整方案的重大延伸，公司确立  VCS  业务为未来战略重点，推出  VCS  意味着业务范围从个人桌面延伸到会议室，方案更加完备。继  2015    年  3    月推出  VCS  视频会议系统以来，虽属于新进供应商，但基于  SIP  终端形成的稳固客户群与品牌认知度；在音视频编解码方面长期累积的强大技术能力，和对于视频会议场景需求的把控，形成了至关重要的产品区分度；另外原有的销售渠道可在一定程度复用，平行的新销售渠道也在快速拓展；加之灵活的商务与快速的产品迭代能力，在适用性、部署、可维护与兼容性方面相比海外厂商优势明显，VCS  业务成长迅速。此外作为统筹  UC  整体解决方案的最后一环，云服务也已在上半年完成研发并在业务中逐步推广，未来基于云服务平台统一部署  SIP、VCS  硬终端和软终端，按需规划企业  UC  解决方案的蓝图正逐步清晰。
        盈利预测与估值：我们预计公司  2018  到  2020  年将实现净利润分别为  8.02亿、10.94  亿和  14.98  亿元，对应  EPS  分别为  2.69、3.66  和  5.02  元。结合公司龙头地位、业务模式优化契合行业快速发展，给予  2019  年  25  倍的市盈率，目标市值为  274  亿元，给予买入评级。
        风险提示事件：贸易摩擦风险、汇率波动风险、新业务拓展不力风险、来自SAAS  厂商的竞争风险