光大证券-伟明环保-603568-2018年半年报点评：中报业绩超预期，现金好，运营优-180811

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        事件：
        公司发布2018  年半年报，2018  年上半年实现营业收入7.40  亿元，同比增长60.35%；扣非归母净利润3.68  亿元，同比增长54.94%，超出我们预期。
        点评：
        公司营业收入及净利润大幅增长主要有两方面原因：第一是受益于苍南项目2018  年正式运营，公司垃圾入库量（198.12  万吨）及上网电量（6.01  亿度）均创公司半年度运营新高；第二则是公司的设备销售及技术服务上半年贡献营业收入1.69  亿元，已超出去年全年，随着公司18  年四个项目（武义、界首、万年、瑞安扩建）的持续建设推进，公司设备销售及技术服务业务全年营业收入有望超3.5  亿元。
        ◆已有项目优质，产能利用率较高
        公司目前运营的垃圾焚烧项目共13  个，均位于垃圾热值高、处理费用合理的江苏、浙江两省，设计垃圾处理能力为11235  吨/日，上半年的设计垃圾处理量为202.23  万吨。而根据上半年经营数据，公司实际入库垃圾量为198.12万吨，受春节因素影响，产能利用率达97.97%，而新投产项目均处垃圾处理需求强劲的区域，投产后亦有望快速实现满负荷运营，2018  年全年公司有大概率实现满负荷运营，有望完成垃圾处理量435  万吨的目标。
        ◆毛利率保持领先，经营现金流表现良好
        由于设备收入占比进一步提升，公司毛利率同比有所下滑，2018  年上半年达61.99%，但仍处行业领先水平。公司持续表现出优秀的管理水平，期间费用率仅为9.2%，同比减少5%，带动公司净利率相较2017  年全年有1  个pct  的提升。公司经营活动产生的现金流净额为1.62  亿元，同比减少10.41%，主要系温州市财政2018  年预算批复时间差原因使得经营性应收款项增加所致，属偶然事件，公司经营现金流表现良好。公司目前在手现金4.31  亿元，同时6.7  亿元的可转债公开发行已获证监会审核通过，将确保公司在建项目的有序落地。
        ◆18-20  年多项目落地保障业绩
        公司目前在建项目5  个，筹建项目10  个，根据公司2018  年经营计划和调研信息，界首、武义、万年、瑞安扩建等4  个项目将确保在2018  年投产运营，同时部分餐厨和污泥项目也将力争于年内投产，2018  年累计生活垃圾日处理能力将进一步增长至13135  吨。保守估计，18-20  年公司将各有3-4  个项目落地，年垃圾处理量在20  年有望达650  万吨（日处理量近2  万吨），优异的运营模式和技术支持可以使得新投产项目迅速提升产能，保障18-20  年业绩的稳健增长。
        ◆盈利预测、估值与评级
        公司上半年运营稳健，期间费用管控优秀，设备销售业务表现亮眼，我们上调盈利预测，预测2018-2020  年公司营业收入分别为14.26、18.74、22.40  亿元，归母净利润分别为6.62、8.43、10.48  亿元，对应EPS  为0.96、1.23、1.52  元。考虑到公司运营项目稳健经营，运营业务高峰期来临，已通过餐厨和环卫业务打通上下游产业链，同时辅以优质现金流保障公司进一步扩张，给予2019  年23  倍PE，对应目标价28.29  元，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：
        市场竞争导致拿单不及预期；项目进展受阻导致落地不及预期；税收优惠政策变化导致公司盈利能力受影响。